中国一直苦于不能发债的大部分县级融资平台公司正在谋求突破，他们与券商创造了一种名为“县级城投公司集合债”品种。

　　经济观察报从部分地方发改委获悉，目前部分券商正在游说地方政府部门，创新发行“县级城投公司集合债”。这种发债模式与两年前，国家发改委允许发行的“中小企业集合债”类似，对财政实力较弱的县级融资平台公司进行打包，联合申请发债。

　　7月4日，国家发改委财金司官员对经济观察报说，“这是市场的一种自发选择和创新。至于能否发行，还要看上报的材料，是否符合发债条件和有关文件要求。”不过目前，国家发改委财金司还没有收到“县级城投公司集合债”的发行申请。

　　上述国家发改委财金司官员对“县级城投公司集合债”持中立态度，他称，“不存在认可不认可的态度导向，主要看是否符合发债条件”。该官员表示，这两年创新的中小企业集合债、小微企业增信集合债，都是根据需求由券商创新提出的，在符合发行条件的基础上，通过试点的模式逐步推行。

　　中国目前能够成功发行城投债的公司，大多为省级和地市级融资平台公司，以及国家财政百强县的县级融资平台公司，大部分更下一级的县级城投公司都未发过债。尽管现在国家发改委对城投公司的核查风暴正在继续，但“县级城投公司集合债”的酝酿意味着，券商与地方政府对城投债的热情依然不减。

　　金元证券固定收益部研究主管王晶对经济观察报称，如果“县级城投公司集合债”能够按照国家发改委对城投债发行文件的要求，信息披露充分、风险防范较好，市场将会认同此类债券。但如果继续延续以前城投债的模式，所带来的将是城投债风险的下移。

　　县级城投打捆发债

　　陕西省发改委是被券商游说申请发行“县级城投公司集合债”的地方政府之一，目前陕西省发改委已经动员省内尚未发过债的县级政府和融资平台公司，尝试通过这一模式发债。

　　陕西省发改委财金处处长薛峰说，如果按照目前的发债条件，一个县市能够发债的规模也就是一两个亿，算下来成本较高，不划算，而且风险也比较集中。集合发债这一模式对于财政实力较弱的县级政府来说，是一个有效的融资渠道。

　　湖北省也已经开始了“县级城投公司集合债”的准备工作。襄阳市建设经营投资有限公司(以下简称“襄阳建投”)总经理陈敬东称，“大家正在做这方面的准备。如果按照国家发改委的要求，县级城投公司很少有具备单独发债的能力，资产也是参差不齐。打包集合发债可以集合优质资产，起到化解风险的作用。”

　　县级平台公司集合发债的模式并不鲜见。最早在2009年，山东省潍坊市就已经开始组织引导当地发债载体资产规模偏小的县市，如安丘、昌乐等地，由潍坊市投资公司作为统一发债平台，各地以子公司分别注入资产，支持发行集合债；对诸城、青州、寿光、高密、昌邑等财力较好的市、区，组织引导独立发债。2009年至2012年，潍坊下属的诸城、寿光、青州三个县级市先后成功发债。

　　中国目前共有2800多个县级行政区划单位，其中包括853个市辖区、370个县级市、1461个县等。自2009年至今，先后有数十家财政实力较强的县级平台公司发债成功，这些大都为全国财政百强县。

　　陕西省发改委财金处处长薛峰说，“随着城镇化建设的加快，一些县级政府需要大量的基础设施配套，加上保障房等项目，资金的压力正越来越大。现在的问题是，一些好的省级城投公司并不缺乏融资渠道，很多银行甚至追着这些城投公司放贷。但是越往下去，城投公司的资产越不好，往往也就越缺钱。国家需要在这些方面做出一些引导。”陕西省共有24个市辖区、3个县级市、80个县，全省只有神木、府谷2个全国财政百强县，但都没有发过债。

　　国家发改委财金司的官员对经济观察报说，发债是一种市场化的行为，地方政府和券商们都有这种需求，在政策允许的条件下，可以尝试通过各种各样的融资创新工具进行融资。此前的中小企业集合债和小微企业增信集合债都是通过现有市场创新提出，然后再进行推广。目前来看，效果还是很不错的。

　　这位官员同时提醒说，目前国家发改委对全国债券核查仍在进行当中，增强风险防范、提高透明度是核查的主要目的。地方政府无论进行何种形式的创新都需要增强风险意识，不能为了融资就不顾风险。

　　今年3月初，国家发改委核准了首批共4支小微企业增信集合债。这种类型的债，一般通过省级城投公司申请发行，然后通过银行以委托贷款的名义转贷给小微企业。通过这种融资工具，一些资产不错的省级城投公司承担了银行功能。

　　陕西省和湖北省同样也在尝试这一债务类型。襄阳市目前正在准备上报规模为10亿元的“小微企业增信集合债”。陕西省发改委财金处处长薛峰说，“这种仍由城投公司发行的债，与以往最大的不同在于，资金不再跟项目走，而是跟企业走，甚至可以全部作为企业的经营资金。”

　　风险下移隐忧

　　与地方政府的积极态度不同，市场机构对创新的“县级城投公司集合债”以及“小微企业增信集合债”并没有太多的兴趣。

　　在金元证券固定收益部研究主管王晶看来，相对于省级城投债，这些债一般风险比较大，机构可能只是认购5%-10%不等的少部分。王晶担心的是，”县级城投公司集合债“偿债机制不充分的话，可能会导致城投债风险的进一步下移。

　　国家发改委财金司官员透露的数据显示，2012年全国企业债券发行总量将近8000亿元，目前债券余额已达到28000亿元。今年前6个月，全国共发行了434只城投债，发行额共计5217亿元。

　　随着偿债期限的到来以及国家发改委对城投债核查力度的加大，市场对城投债风险的担忧正越来越大。近期，信用评级机构大公国际资信评估有限公司(以下简称“大公国际”)在跟踪评级中，对三家城投债下调了评级，对一家城投债撤消了评级。

　　其中，大公国际将襄阳建投发行的“10襄投债”的债券评级从AA+下调至AA。原因是，“2012年襄阳市财政局仍未按协议要求将项目回收款支付至公司监管账户，导致应收账款回收制度和金额长期无法得到有效监管，质押担保失去增信作用”。

　　7月5日，襄阳建投总经理陈敬东对经济观察报解释称，2012年度襄阳市财政局的回收款在支付给公司时，出现了技术操作上的失误：没有按照要求支付到指定的公司监管账户，而是直接打给了襄阳建投公司。襄阳市财政局并没有违约的情况存在，只是操作失误。

　　陈敬东说，在以往，这种操作一般不会有问题，只是跟评级机构沟通一下就行了，但是现在对城投债的监管和要求越来越严了。

　　另一家信用评级机构鹏元资信评估有限公司(以下简称“鹏元资信”)在对几十家城投债的信用评级报告中，也普遍认为，这些城投公司盈利能力不稳定，对政府补贴收入有一定的依赖；土地出让收入受地方土地出让指标和地方土地市场情况影响，波动性较大；资产负债率有所提高；存在一定的或有负债风险。

　　即便是财政百强县级城投公司也面临着各种风险。浙江省长兴县交通建设投资公司在2011年发行了10亿元公司债券。近期，鹏元资信给出的跟踪评级报告称，长兴县地区生产总值增速有所放缓；受房地产市场影响，2012年长兴县地方财政收入出现下滑；而发债的该县城投公司应收政府部门及其关联方的款项规模大，资金回收时间存在较大不确定性；公司主要业务盈利规模较弱，近年公司利润对补贴收入依赖度提高；未来存在一定的债务压力。

　　截至2012　年底，长兴县交通建设投资公司流动负债占比为36.44%；公司有息债务规模97.19　亿元，较2011　年末增长37.99%，其中长期有息债务为86.50　亿元，较2011　年末增长46.51%。评估报告称，“整体来看，公司有息债务规模较大，存在一定的偿债压力。”不过，鹏元资信并没有下调对这家公司的评级。

　　国家发改委财金司官员对地方酝酿中的“县级城投公司集合债”并不反对，对其风险也没有表示出明显的担忧。该官员对经济观察报说，“如果有上报的，只能按照已有的相关文件和条件，来审核类似的创新债券，将风险防范做到位。通过试点，市场加快推广之后，再看实际操作情况，加以规范”。（张向东）