国信证券：腾邦国际 TMC业务扬帆启航
国信证券近日发布腾邦国际的研究报告称，公司拓展TMC业务的优势逐步凸显，倾全力支持下逐步迈入高速增长期。公司在确立了重点发展TMC业务的战略后，2012年重点围绕TMC业务所需的资金支持、技术系统、服务等方面做了针对性的安排，竞争力提升极为明显。
公司目前TMC客户主要以金融、能源、制造业和地产等行业为主，重点瞄准月差旅额在30万以上的客户，通过高端会议，高端杂志进行精准营销，客户量呈高速增长趋势。2012年，公司TMC客户增长了100%以上(以深圳地区为主)，以前是600多家客户，现在是1200多家客户。最近机票领域的价格战对TMC业务收入有一定影响，但最近两个月，随着价格战逐步回归理性，有些企业开始逐步把大部分的量放过来，带来的收入也有了较快的增长。
2013年，TMC异地扩张提速。通过2012年的拓展，TMC业务的竞争力有了显著的提升，2012年在深圳地区也有了较好地拓展，2013年公司将侧重异地扩张，在广州、沈阳、成都、西安、重庆等地，通过先自建团队，在恰当的时机下并购当地小而精的TMC公司收购，就地转化，以加快业务拓展。按照经验，自建团队2年后有望进入快速爆发期，但此前由于基数低，也会有一个良好的自然增长。与此同时，公司在研发系统方面也会进一步提升，更好地为客户提供一揽子解决方案，将深圳总部目前可以达到的技术、服务水平向其他地区推广。并且，随着TMC业务的发展，公司还会增加代销航空保险，航空延误险等等，并在TMC业务上嫁接MICE等业务，不断增加一些高附加值的产品或服务。
综合来看，公司近两年倾全力抢占TMC市场，加之通过定制化的技术系统嵌入企业管理运营，使其客户黏性极强，在目前国内商旅市场快速成长，TMC逐步渗透普及的背景下有望获得持续较快的发展，未来较有希望进入TMC业务的第一集团军，有望支撑公司中长期的较快发展。并且，TMC业务相对不受航空公司直销提升佣金率变化等因素影响，属于长期的朝阳行业。
公司小额贷款业务主要基于其B2B、TMC业务的资金需求，盈利高，风险可控，且可以使用杠杆。首先，由于公司小额贷款业务采取三方协议的模式，主要看企业客户的偿还能力(企业一个月的差旅量相对企业整体的资金实力来说极为有限)，且贷款周期较短(账期多为30天或45天)，因此风险相比其他小额贷款公司更为可控。其次，公司的小额贷款公司拥有合法的执照，资金周转快，采取日息，月息等结算方式，年利率较高，按照人行规定利率可以达到贷款利率的4倍，公司可研报告中参考现实情况假设为18%，且所得税还可以享受前海优惠税率15%，盈利能力极为可观。由于大部分票代公司规模有限无法取得银行贷款，而其他民间融资利率更高，因此与B2B、TMC业务相捆绑的小额贷款业务对下游票代吸引力极大。其三，小额贷款公司还可以使用杠杆，可以获得利率较低的银行贷款，低进高出，放大盈利能力。
此外，通过小额贷这一富有竞争力的武器，公司还可以有效识别下游票代中哪些公司TMC业务更为优质，为下一步的并购扩张和TMC业务发展奠定良好的基础。公司小额贷款业务自3月获取牌照，4月份拿到营业执照以来，近两月运作良好，且未来不乏通过银行贷款放大杠杆的可能。根据公司的可研报告，小额贷款公司2015年可做到2500万的净利润规模，对比公司目前6000多万的净利润规模还是极具看点的。
从腾付通业务来看，公司目前主要按照千分之三收取手续费(对企业客户，与支付宝一样)，增长迅猛，一季度同比增长50%，上半年收入约100多万。并且，目前腾付通还开始逐步实现代缴公用事业缴费等功能，比如已与某直辖市政府签订协议办理相关公用事业代缴费等，未来也有望逐步推广。
小幅上调13-15年小额贷款业务对公司的业绩贡献至0.01/0.08/0.10元，从而上调公司13-15年EPS预测至0.70/0.95/1.08元(此前为0.68/0.92/1.03元)，对应PE估值分别为26/19/17倍。公司B2B业务可以短平快见效，而且在手现金较多，异地并购扩张有望护航13、14年业绩高增长，此外小额贷和腾付通等泛金融业务也有望带来较好的业绩弹性。再考虑到公司目前TMC业务的快速发展，中长期前景虽需时间检验但值得期待。整体来看，在目前经济景气下行的背景下公司属于短期业绩高增长相对确定且中长期具备想象空间的投资品种，考虑到今年10月深圳T3航站楼将启用，以及未来可能的异地并购事件驱动，给予公司6-12个月目标价20.90元，相当于14年22倍PE，维持“推荐”评级。
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