江海股份：环比持续改善 估值优势显著
上半年业绩下滑符合预期，环比改善；上半年公司营收4.85 亿元，同比下滑2.44%；净利润4496.69 万元，同比下降15.24%；受制于宏观经济疲软公司工业类电容开工率不足，上半年在7 成左右；以及内蒙古化成箔募投项目投资遇电价上涨，公司业绩下滑在预期之内。但从单季度来看，公司2 季度净利润2994 万元，环比实现99.27%的增长，同比降幅也明显收窄，综合毛利率连续2 个季度上升，这表明公司经营状况正在好转。
下半年拿到电价补贴，环比有望持续改善，关键催化看工业类景气度；受益于日本地震，公司加快了客户认证的过程，目前客户储备已经较为充分，未来向上弹性大，关键催化看工业类景气度，下半年是电容需求传统旺季，目前公司国内下游客户英威腾和汇川等公司已经看到一些补库存的需求，我们认为这种趋势有望持续，同时7 月1 号公司内蒙古化成箔项目已经正式拿到当地政府每度电7 份钱的补贴，通过测算，有望增厚公司EPS 0.01846 元，我们认为公司经营最坏的时候已经过去，下半年经营状况好于上半年较为确定，环比有望持续改善。
去年4季度基数低，全年有望实现5-10%的增长；由于日本地震，整个电子行业在去年二、三季度有一个快速补库存的需求，2、3季度公司虽然实现了较快的增长，但也部分透支了四季度的需求，在加上欧债危机的持续发酵，虽然是传统旺季，但去年四季度公司营收和净利分别只实现了2.44亿和2020万元，同比营收微增2.44%，净利下滑14.87%；环比分别大幅下滑17.51%和35.31%。；目前公司经营情况正在逐渐好转，今年四季度行业基本面看不到有恶化的趋势，预计随着旺季需求的带动，四季度公司业绩相比三季度小幅增长，通过测算，预计四季度净利同比有望增长45-60%；全年净利有望增长5-10%。
薄膜电容器打开想象空间；长期来看，薄膜电容器将是公司未来最大的增长点，与铝电解电容器相比，薄膜电容器有可靠性好、容量大的优点，行业空间与铝电解电容相当，在高压范围内薄膜电容更有优势；公司一期项目投入2亿，建设10条高压薄膜电容器生产线，实现年产能100万只，项目建设完成后预计实现销售收入5.65亿元，实现年平均税后利润6641万元。目前已经建成1条，暂时还处于送样阶段，不贡献利润，预计明年量产，开始贡献业绩。公司已经是国内铝电解电容器龙头，施耐德、艾默生等已是公司客户，筹建大容量薄膜电容器项目可以加速认证，目前各项指标好于公司预期。
长期成长逻辑清晰，未来3-5年有望实现20-30%左右的复合增速；高端铝电解电容器产能转移是公司的长期成长逻辑，全球电子元器件行业正在经历欧美-日本-台湾-中国的迁移历程，对于铝电解电容器行业来说，低端迁移已经基本完成，高端迁移刚刚开始，目前，由于日本大地震、日元大幅升值等综合因素影响，日本厂商在全球高端电解电容市场上的竞争力正在逐步下降，这为国内的企业提供了一个很好的抢占市场份额的机会。江海股份作为国内唯一一家能够生产工业用大容量铝电解电容器的厂商，一直在走高端路线，其产品有机会与NCC、Nichicon等国际厂商竞争，并逐步完成高端全球化替代，公司目前年营收仅10亿左右，市值仅23亿，而Nichicon等日本厂商是江海的数十倍，作为国内份额第一的铝电解电容器厂商，在具备技术、客户和成本多重优势情况下，我们认为江海成长空间大，未来3-5年有望实现20-30%左右的复合增速。
估值优势显著，维持“增持”评级。低迷市场下，公司依然能够凭借广泛的客户资源和丰富有竞争力的产品，保证业绩相对稳定，使得表现好于全球同行，我们认为随着行业逐步好转，公司业绩向上弹性大，市场地位有望同时得到提升。预计公司12-13年EPS0.53和0.67元，对应PE分别为21和17倍，估值处于历史最低水平，也远低于电子行业平均35倍左右的估值水平。公司下游有工业和消费，虽然不像消费电子有某些年份爆发性增长的机会，但我们眼光放长远一点，公司经营稳健，质地优良，成长空间大，是可以长期关注的好标的(参考日本TDK、Nichicon等的成长路径)，目前的股价已经开始出现投资价值，维持公司“增持”评级。
风险提示：全球宏观经济下滑超预期；电价谈判进展放缓；工业类电容需求持续不振。
股价催化剂：下游工业类电容景气好转；募投项目实现量产；收购电厂或争取到较低的长期协议电价。
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