东富龙：估值安全 订单可能超预期
市场对于东富龙两年后的情况比较悲观，普遍担心2013年后行业景气度下降，东富龙面临不增长的局面。但是，我们认为市场的担忧过度。原因来自两方面：行业层面，监管层对新版GMP的执行力度宽松，潜在的设备购买需求没有集中在近两年释放，从而会推延到此后数年平稳释放；公司层面，产品线在不断丰富，单个客户的采购金额在扩大；公司进入水针领域，客户群体大大增加；海外市场稳步开拓。在悲观的市场预期下，公司目前股价具备较强的安全边际。
年内订单存在超预期的概率。我们估计2011年及之前公司未确认收入的订单为9.3亿元(剔税)，今年前4个月的订单情况明显好于去年，保守估计今年订单能达到10.5亿元以上(剔税)。从新版GMP改造的时间节点来看，今年是存量生产线改造订单最旺盛的年份，目前的订单结构以新购置生产线为主，存量改造的订单还未明显放量增长，今年订单呈逐步增加的趋势，全年订单情况存在较大超预期的概率。
并购及海外业务稳步进行。并购方面，公司从去年至今先后收购德惠和上海驭发，从而进入洁净空调系统和安瓿联动线领域；先后与Airex和Top system合资设立子公司，研发用于全生产线的隔离技术和配液系统。对于德惠，公司今年的目标是贡献6000万元的收入、600万元的净利润，而其他几家企业在今明两年陆续贡献业绩 。海外方面，去年海外订单为1.6亿元，占订单总额的比例约为18%，呈稳步增长的趋势。出口的主要国家依然以印度，俄罗斯等非规范市场为主，但今年公司在意大利设立研发中心，加大对规范市场的投入，公司希望在2015年将海外订单的占比提高到40%。海外市场不仅是空间更大的市场，利润率也更高。
预计公司2012年~2014年每股收益为1.76元、2.22元、2.73元，若扣除账面17.8亿元的现金，公司估值会更低，因此我们给予公司“增持”评级。风险提示：新产品推广速度低于预期；海外订单低于预期。
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