这个昔日牛市背后的隐秘“玩家”终于走到台前——接受监管“洗礼”。但特殊的是，信托配资清理又不乏“逃生通道”。这是为啥？

　　“最近的政策太多了”17日晚，某信托公司高管在接受记者采访时感慨。9月初，监管部门对于场外配资的清理终于明确开始清理存量，伞形信托遭遇“封杀令”。

　　券商“来势汹汹”，部分公司采取“一刀切”的态度，这一回，信托公司犯了难：“客户陆陆续续打电话来咨询，我们也要跟各家券商做沟通，我们希望能够在清理时限上不要那么严格，否则投资者只能‘坐以待毙’”，前述信托高管称。一纸监管令让信托公司乱了手脚，甚至一场信托vs券商的“大戏”也在近日上演。

　　在中融信托率先抛出针对华泰证券的《沟通函》之后，外贸信托、云南信托等多家信托机构陆续加入，外贸信托甚至在针对国泰君安证券的函件中强硬表态：如果国泰君安单方面终止服务，外贸信托和相关信托计划投资人和当事方的损失应由国泰君安承担。

　　事情似乎陷入了僵局，因为众券商在回函中同样不甘示弱，继续声明“按规行事”。颇为戏剧化的是，正在双方“剑拔弩张”之时，监管层却抛出一纸文书，宣布原先部分券商采用的“一刀切”的清理模式或许终将告一段落，而对于场外配资的清理将以更加“和风细雨”的方式进行。

　　虽然先前的高压态势缓解，然而作为A股市场“隐秘”角色之一的信托公司却在此番站上了前台，不过，值得疑问的是，乘罢股市的东风，行业的下一个风口会在哪儿？

　　清理压力缓释

　　虽然市场在经历了6月份以来调整之后，场外配资已收缩大半，不过进入9月，信托公司们却突然感受到了清理配资的巨大的压力：南方某信托公司相关人士告诉经济观察报，他们得到的期限是，“9月18日前要清理掉大半，9月30日前再清理一部分，到10月30日要全部清掉。”

　　市场经历了“风声鹤唳”而又“剑拔弩张”的一周，17日晚，证监会发文进一步明确清理场外配资要求，这则发文迅速被视为伞形信托清理压力缓释的信号。

　　在这份名为《关于继续做好清理整顿违法从事证券业务活动的通知》的文件中称信托产品账户清理的范围包括：“一是在证券投资信托委托人份额账户下设子账户、分账户、虚拟账户的信托产品账户；二是伞形信托不同的子伞委托人（或其关联方）分别实施投资决策，共用同一信托产品证券账户的信托产品账户；三是优先级委托人享受固定收益，劣后级委托人以投资顾问等形式直接执行投资指令的股票市场场外配资。”“从这份文件来看，之前大家讨论的单一结构化信托，包括阳光私募类的信托账户现在都不再清理之列了，而且从措辞上看，这份文件的态度缓和了许多。”前述信托高管说。

　　此前，面对监管层清理场外配资的要求，各家券商开始了清理相关信托产品的攻坚战。虽然清理的目的在于实现对相关账户的透明管理，但不少券商采取了“一刀切”的方式，伞形信托、单一资金信托将全部“一断了之”。

　　不过，最新的监管意见措辞见缓。该文件要求，“各证监局应当督促证券公司按既定部署开展清理整顿工作，积极做好与客户沟通、协调，不要单方面解除合同、简单采取‘一断了之’的方式。”这被一些市场人士看做是对此前部分券商和信托“对峙”的一种回应，同时，文件中指出可以将违规账户资产通过非交易过户、“红冲蓝补”等方式划转至同一投资者的账户，或者取消信息系统外部接入权限并改用合法交易方式等方法处理，也给了市场更多的周旋余地。

　　“要求不搞‘一刀切’，清理时间就不能再搞deadline，应该可以延续到合同结束，一般合同都在一年以内，现在实际剩余也就几个月，届时正常消亡。”南方某信托公司风控总监分析道。

　　此前，针对部分券商“一刀切”的清理意见，包括中融信托、外贸信托等信托公司发文对峙。记者了解到，虽然各家券商均与信托进行了相关沟通，不过各家券商选取的清理范围、时限不尽相同，而一些券商严格的表态令信托公司难以接受。

　　而对于监管层最终敲定清理缓释的原因，某券商人士认为，这或许是对清理行动可能带来的市场反响有所顾虑：“在成交量低下的情况下清理伞形信托比较困难，一把伞型就能把大盘砸跌停。”

　　“几家券商都要严格清理，甚至不看产品类型，只要是信托产品都清理，我们也很难处理。”16日，某信托公司人士接受采访时情绪显然颇为激动，在他看来，采取“和风细雨”的方式解决问题未尝不可：“如果把伞形信托下设子信托分别重新对接证券账户是可行的，但是他们给的时限太短了。我们希望采取一些更缓和的方式，比如新老划断，让既存的产品到期自然消亡，这种方式也可以”。

　　前述券商人士的看法与之不谋而合，他认为要强行清理有些困难，如果把配资杠杆降低，加入券商PB(主经纪商业务)可能更加合理，同时严格控制新的配资行为。

　　“和风细雨”终于来了，虽然此前各家券商为相关产品划定的“dealine”各不相同，但时下已至九月中下旬，这次“阶段性胜利”着实是来在黄昏前。

　　“从这个文件第二条来看，实际就是要求采取和谐谈判的方式，使账户合法和规划，下一步还是要跟各个方面继续沟通，像伞形信托产品转换成其他产品技术上是可行的，具体的方案还要后边再沟通”前述信托风控总监表示。

　　西南某信托公司高管认为，依据文件要求，信托公司单一结构化信托或将通过更换接入系统避免销户，而伞形信托若进行类似的处理则相对复杂，“信托公司可能存在的另一个顾虑是，接入到券商的系统之后，此前的自主性就会大打折扣。”

　　牛市背后的隐秘“玩家”

　　信托公司面临的短期压力终于得到暂缓，但这场已然结束的信托和券商的“战争”，却让一直以来隐藏在股市牛熊互换间的信托公司站到了台前。事实上，在本路牛市中，信托公司或许是最早嗅到牛市气味的那波人。

　　自去年以来，市场对经济形势的持续负面预判让信托行业不得不感慨“生意越来越不好做”。受此影响，信托资金投向基础产业和工商企业的比例持续下降，一个显著的例子是，投向房地产领域的信托资金规模下降：2015年二季度末为1.32万亿元，相较今年一季度1.34万亿元的资金规模“萎缩”了0.02万亿元；从占比来看，今年二季度为8.93%，比一季度减少了1个百分点，较去年同期下降1.79%，比前年同期下降0.19%，是信托业协会有记录的22个季度以来的最低点。

　　不过去年启动的这一轮牛市却让信托公司嗅到了新的机会。从去年年初开始，证券投资在信托资金各投向中占比日益增加，这甚至催动了投资型信托对传统融资类信托项目的地位的颠覆——毕竟从去年3季度投资、融资、事务管理信托的“三分天下”到证券类信托“一家独大”仅仅用了三个月时间。

　　事实上，采用结构化设计的证券投资信托产品成为了场外配资的高发地。目前，资金通过三种方式通过信托进入股市：一是阳光私募模式，二是单一账户的结构化信托模式，三是伞形信托。其中，伞形信托的杠杆比率一般为1：2或1：3，由于其便捷的设立过程和较大的投资范围，伞形信托影响市场行情的能力尤为显著。

　　直至巨幅调整来临的前夜，证券投资类信托业务仍然延续增长势头。到今年一月份，证券投资一度超过金融机构，成为信托资金第三大投资领域。援引行业协会的最新统计数据，2季度末证券投资信托规模为3.02万亿元，较2014年2季度同比增长79.84%，其中投向股票市场的余额超过了债券，达1.41万亿，这个数值是2014年同期的4倍。

　　信托vs券商：谁的胜利？

　　事实上，清理配资的大幕在今年年初就已拉开，今年二月，证监会证券基金机构监管部曾下发文件，禁止券商通过代销伞形信托、P2P平台等形式，为客户与他人、客户与客户之间的融资融券活动提供便利。“牛市”匆匆地去，正如他匆匆地来。从六月下旬开始，A股经历一场剧烈调整，这被部分媒体解读为由于配资账户遭强制平仓引起的放大效应。

　　7月12日，证监会发布《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》（证监会公告[2015]19号），明确了对违反证券账户实名制、未经许可从事证券业务的活动予以清理整顿的具体意见。

　　在此期间，监管层多次表态，敦促场外配资清理工作，如前日突然落马的前证监会主席助理张育军则在不同场合表示券商“不得为场外配资和伞形信托提供资金和便利。”而彼时股市的大幅调整则给清理场外配资带来了又一层底色。

　　进入九月以后，清理场外配资的消息山雨欲来风满楼，各家券商态度趋于明朗，明确将对存续伞形信托进行清理，而信托公司也开始与各券商沟通，随后信托公司致券商的函件的曝光让事件进入白热化。

　　9月11日，证监会以“证券公司涉嫌未按规定审查、了解客户真实身份等”为由对华泰、海通、广发、方正等公司进行了处罚，这被市场看作是对券商清理工作的“敲打”。在前述信托公司高管的话语中，经此处罚，各券商“犹如惊弓之鸟”，口径趋于严格。

　　援引证监会数据，截至9月16日，共完成了3577个资金账户的清理，占全部涉嫌违法从事证券业务活动账户的64.30%。在完成清理账户中，84.96%以取消信息系统外部接入权限并改用合法交易的方式进行清理，1.01%账户仅余停牌股票，其他账户已无资产余额或采取产品终止、销户等方式处理。

　　按照监管口径，对伞形信托的“围剿”，主要是由于此类产品涉嫌违法。按照《证券法》、《证券公司监督管理条例》的规定，证券账户实行实名制，不允许未经许可从事证券业务。而信托通过HOMS系统对接券商，由于信托公司完成子账户设置，券商实际沦为通道。

　　事实上，早在7月初，多家券商声明切断配资公司通过HOMS连接证券公司的端口，有市场观点一度将其看做行情波动的元凶。而9月初，作为证监会核查的结果，恒生公司因非法经营证券业务的行为，被没收违法所得1.328亿元，并处以3.98亿元罚款。

　　这个情景让前述信托高管颇为感慨：“之前重点清查海外做空，然后要抑制股指期货‘过度投机’，现在矛头又指向配资——‘敌人’究竟在哪儿呢？”

　　在信托公司看来，援引《证券法》对伞形信托限时清理的做法显得苛刻：“伞形信托由来已久，也是跟监管系统报备了的，已存续五到六年，之前没有界定违法，现在说违法，依据从何而来？”

　　另有信托公司则从法律角度叫屈，如云南信托表示，公司发行证券类信托产品严格遵循证券账户实名制的要求，不存在第三方系统接入、使用违规分仓交易系统、违规设立分账户、子账户和虚拟账户的问题，是完全符合法律和监管部门规定的合法经营行为。

　　虽然事态已趋于缓和，但引得信托与券商公开“对峙”则是史无前例，也给“证信合作”的模式带来一丝尴尬。

　　“这个过程应该还会持续”前述券商人士指出，“杠杆不可怕，而是杠杆应该接受监管，应该合理化。”有趣的是，前述西南某信托高管指出，在17日银监会召开的沟通会上，银监会对“稳妥”的强调却更多。

　　在资本市场日趋融通的情势下，游戏规则的制定显得更加重要：“出了这样的问题，追责信托公司是不合理的，当然也不能说是券商的责任，不过由此要是带来了投资者的损失，该谁负责呢？”

　　16日，在证监会发文确认之前，券商对存在配资行为的信托计划不再采取“一刀切”清理模式的消息传向市场，在此消息之下，连日低迷的A股反弹，当日沪指大涨4.89%，收复3100点；两市涨停个股超过千只。

　　看起来皆大欢喜，不过对于信托公司来说，在证券投资以外再寻找另一个风口，或许将是更大的挑战。（记者 周子崴）