信托产品的购买门槛为100万元，因此主要面向高净值人群和机构。通过这一渠道，大量资金被引入城市基础设施建设领域。 （CFP/图）

　　最后一根稻草

　　“这是2009年埋下的祸根，一个是过度宽松，一个是大跃进的城市建设。政策在极松和极紧之间来回反弹，这些平台公司没有一个正常的周期来消化。”

　　赵保军所称的“能调的资金”包括，以一个水利项目向当地农业发展银行融得的3亿元贷款。

　　三家政策性银行——国家开发银行、中国农业发展银行和中国进出口银行——不受“名单”限制，仍可以基准利率向平台公司提供5-8年的贷款。

　　这是平台公司最乐见的资金来源，但政策性银行通常两年之内面向同一城投平台只发放一笔贷款，并且运作周期甚为漫长。赵保军所在的县级城投为了获得这笔资金，足足等待了一年之久，而且这笔款项需要分两年发放。

　　据赵保军证实，不少平台公司还委托当地企业向银行借款，相当于绕过银监会对平台贷的限制从银行获得资金。

　　事实上，这些资金远不能满足融资需求。所有渠道一一收紧，加上县级政府财政收入有限，他们正承受着比市级平台更大的资金压力。

　　来自山东省财政厅的数据显示，2006至2009年，山东省本级债务余额占全省余额总量的30%左右，呈逐渐下降趋势，其余则集中于市县乡三级，其中，尤以县级债务负担最重。

　　以赵保军所在县级城投为例，公司最大的一块投入用于建设保障房，其次是修建公路。

　　“保障房每平方米3000元左右，国家只补贴几百块钱。而国道的成本是每公里1500万-2000万元，政府的补贴只有每公里800万元。”他说，“而且这两项投入都很难迅速产生收益。”

　　“财政根本拿不出几亿来让你修路或是盖保障房。”赵说。2011年，他所在县的财政收入为13亿元，支出接近20亿，加上各项补助等，年终结余仅为数十万元。

　　尽管如此，基础设施建设仍在源源不断地大手笔推进。

　　“别的城市发展了，你也不能落后。”一位县级政府人士说，“现在完全不是靠财力在支撑。国家给的钱不多，想发展，必须开辟自己的道路——融资。”

　　而这几乎是一条没有退路的道路：除了不能落后于政府间的竞赛，过去已经开工的工地也必须要有资金来继续建设。

　　此时，赵保军手中还剩三张牌——信托、金融租赁和民间借贷。

　　“金融租赁通常采用将设备售后返租的形式，融资成本较高，月息1分3以上，而且手续比较复杂。”赵说。

　　而多位与政府平台打过交道的人士向南方周末记者证实，不少平台在向民间融资，月息大约在1分5以上。

　　于是，信托成为大量区县级平台公司的一根性价比最高的救命稻草。

　　“平台公司跟信托合作已是必然。”国元证券一位人士告诉南方周末记者，“这是2009年埋下的祸根，一个是过度宽松，一个是大跃进的城市建设。控制平台风险没错，但政策在极松和极紧之间来回反弹，这些平台公司没有一个正常的周期来消化。”

　　“曲线救国”的信托

　　“这背后其实更多的是一拍即合的商业逻辑，而不是政府行政色彩。”

　　县级政府正热恋的信托渠道，并不是信托贷款——2007年银监会新的信托监管办法规定，信托贷款不得超过所有信托计划资产的30%。

　　信托公司公开的推介书显示，大多数政府融资平台并非直接以信托贷款的方式融资，而是以财产权信托模式“曲线救国”——先由信托公司受让平台公司的应收账款收益权，债务人通常为城投公司所在地政府。政府本应向平台公司偿还的欠款，未来就用来偿还信托计划的本息。

　　以宣城市郎溪县平台公司发行的财产权信托为例，国元信托将发行信托募集来的8000万元资金，用于购买郎溪县政府欠当地国投公司的账款，而县财政局需要在两年内偿还这笔资金的本息。

　　这是一种类资产证券化的操作手法，相当于将未来产生的现金流“打包出售”，提前获取流动资金——国投公司提前两年获得了建设款。

　　郎溪县国投由县财政局出资组建，且绝大部分运营资金由财政局划拨，因此这类信托的实质是，当地政府通过国投这个“融资平台”获得推进基础设施建设的资金。

　　用益信托工作室数据显示，2012年前七个月，此类权益投资模式占集合信托总融资规模的40%。

　　根据融资平台公司所在地政府的财政实力，这些县级平台融资规模从几千万到数亿不等，收益率最高可达10%上下，加上信托公司和项目介绍人通常需要拿走3%的收益，融资平台融资成本在13%上下。

　　以黄山市一家区级平台公司为例，2012年通过信托的融资成本为14%，而2011年则为10.5%。

　　尽管融资成本上浮，仍然有众多区县级平台公司的项目在国元信托排队。

　　“我们跟县级政府有很紧密的合作。”国元信托内部人士说，“国元信托跟政府关系非常好。”

　　1999年2月，国家对信托业进行了“推倒重来式”的清理整顿。而国元信托则正是那次清理整顿中，由当时安徽省国际信托投资公司和安徽省信托投资公司重组成立。

　　国元信托的大股东安徽国元控股（集团）有限责任公司，是安徽省内最大的金融控股集团。公开资料显示，公司高层此前任职于安徽省委。

　　信托产品的购买门槛为100万元，因此主要面向高净值人群（一般指个人金融资产和投资性房产等可投资资产较高的社会群体）和机构。但这些政信合作类产品销售“火爆”，买得少的客户，常常要等两三期才能买到。

　　“机构买得比较多，比如一些企业、上市公司，甚至政府下面的事业单位也会来认购，通常在2000万元以上，收益率达到10%。”上述国元信托人士说，“这背后其实更多的是一拍即合的商业逻辑，而不是政府行政色彩。”

　　对这个链条上的双方来说，政府缺钱自不需言，而信托公司苦于房地产信托和银信合作受限急需开辟新业务，基础设施建设成为新的利润重心。

　　用益信托工作室的数据显示，2012年来，以城市基础设施建设为主的基础产业融资在新成立的集合信托中占比不断提高，到2012年6月已经取代房地产信托成为最主要的产品，约占30%。

　　事实上，2012年众多信托公司重新将地方融资平台视为主战场，主要包括中融信托、中铁信托、国元信托、湖南信托、浙商金汇等。

　　南方周末记者梳理公开资料发现，截至2012年8月，国元信托已成立83份信托计划，涉及地方融资平台的为56份，其中大多为区县级平台。这一数字大大超过去年——2011年，国元信托共发行58只，其中17只涉及地方融资平台。

　　信托业的大公司们也闻风而来。中融信托2011年年初时还发了不少矿产、艺术品信托，及至下半年几乎在政信合作一项上集中发力——截至目前，中融2012年已发行104只政信合作信托，占总量的七成，相当于每周成立三只。

　　中信信托原本并不擅长政信合作类项目，2011年发行的102只信托中，涉及地方融资平台的仅2只，而2012年已发行的80只信托中，逾三成为此类。

　　据赵保军透露，来购买他们的应收债权信托计划的“以银行理财资金为主”。这意味着原本备受严控的表内平台贷款，借道银行理财-集合信托的模式规避了严苛的监管。