2015年以来，A股创业板上演了一波让所有人目瞪口呆的疯狂上涨。然而，在平均市盈率高达129.86倍、股价“鸡犬升天”的背后，创业板仍然面临着成长性不足的尴尬局面，相对于公募基金的抱团取暖，先知先觉的创业板高管们则大肆逃亡，累计套现高达278亿元。

　　业绩高成长只是“少数派”

　　Wind统计数据显示，截至5月28日收盘，沪深两市2730只A股股票中，100元以上的股票有78只，仅创业板就有45只。其中，广生堂、京天利、暴风科技、汉邦高科、飞天诚信、浩云科技和康斯特的股价均在200元以上。数据还显示，仅2015年以来，上述7只股票就分别上涨了789.36%、352.22%、2191.15%、786.31%、82.44%、795.43%和666.58%。

　　从股价表现来看，虽然近期有所调整，创业板上市公司今年以来整体表现出“鸡犬升天”的情形：截至5月28日收盘，创业板指今年累计上涨133.26%，遥遥领先于上证综指的42.84%和深证成指的44.47%。从个股来看，创业板464只个股中，今年以来全部上涨，涨幅超过50%的有434只，涨幅超过100%的有335只，涨幅超过200%的有138只，涨幅超过500%的也有22只，暴风科技和中文在线今年以来则分别上涨了2191.15%和1373.71%。

　　如果以市盈率标准来分析的话，来自深交所的数据显示，截至5月28日收盘，464家创业板公司的总市值为6.03万亿元，流通市值为3.56万亿元，平均市盈率为129.86倍。Wind统计数据则显示，截至5月28日，464只创业板股票中，市盈率（TTM）在100倍以上的有294只，剔除仍在不断上演“一字板”的次新股后，创业板市盈率在50倍以下的股票仅有9只。以市净率（LF）指标来看，464家创业板上市公司的平均市净率为13.28倍，其中，市净率在10倍以上的就有250只之多。全通教育的市净率高达88.19倍，吉峰农机的市净率为85.62倍，银之杰、暴风科技、东方财富、赢时胜和安硕信息的市净率也分别达到了69.36倍、62.81倍、61.24倍、53.15倍和52.37倍。

　　即使以衡量成长型企业的PEG指标（市盈率相对盈利增长比率）来看，在有统计数据的391家创业板上市公司中，预测PEG值超过1的有251家，超过2的有142家，其中银邦股份的预测PEG值高达150.8，包括上海钢联、安硕信息、天保重装等18只创业板个股的PEG值也在10以上。

　　估值水平高高在上，那么，这些创业板上市公司的真实业绩到底能否对这种估值水平形成支撑？从2015年一季度的情况来看，有可比数据的447家创业板上市公司报告期共计实现营业收入865.87亿元，同比增长32%，实现归属于母公司股东的净利润78.97亿元，仅仅增长了11%，上述447家公司中，有154家净利润同比出现下滑，占比34.5%，净利润同比增速在50%以上的有110家，占比为24.6%。也就是说，在上述447家创业板公司中，真正称得上高成长的，不到四分之一。不仅如此，数据还显示，有高达73家创业板公司今年一季度出现了不同程度的亏损。换言之，在创业板上市公司中，的确存在高成长性企业，但是占据比例较少，并不足以对当前创业板股票的“鸡犬升天”现象作出合理解释。

　　不仅如此，数据还显示，今年一季度，有可比数据的389家创业板公司报告期平均净资产收益率为1.32%，低于去年同期的1.45%，有高达211家企业出现净资产收益率同比下滑的情形。而如果从2014年年报的数据来看，全年464家创业板上市公司的平均净资产收益率为10.12%，低于2013年的11.26%，464家创业板公司中，有245家出现了净资产收益率下滑的情形。

　　理论上来说，假设创业板企业并没有进行显著的并购，其利润增长的来源就是资产质量的优异，那么我们应当在观察到创业板净利润增长加快的同时，也看到其净资产收益率小幅上升。反过来，如果创业板企业净利润增速是更多地依靠以相对自身更低的估值进行并购得到的时候，就不会观察到净资产收益率的增长，甚至反而会看到其下降。信达证券研究显示，2014年，创业板市场全年增发募集资金384.18亿元，而2014年底，所有上市创业板公司的所有者权益为4613.70亿元。以2013年12月31日之前上市的创业板公司为例，2014年年报中，营业总收入和归属母公司净利润同比增速整体为28.53%和24.65%。如果把2014年中做过增发的公司剔除，则2014年创业板市场的整体营业总收入和归属母公司净利润同比增速为22.04%和16.79%，也就是说，简单剔除了增发企业后，创业板整体板块的盈利增速打了七折。虽然上述计算过于简单粗暴，但也说明创业板的高成长性多多少少有一些“水分”。

　　第一牛股暴风科技“成色”几何？

　　创业板“天价股”的“成色”到底如何？以暴风科技为例，截至5月28日，暴风科技收报于235.53元，在沪深两市所有A股股票中排名第四，在创业板位列第三；今年以来累计上涨了2191.15%，位列全市场第一。

　　这只“天价股”到底成色如何？公开资料显示，2015年3月24日，暴风科技正式登陆深交所创业板，发行价格为7.14元/股，发行市盈率为22.97倍，发行股数为3000万股，预计募资21441万元，实际募资21420万元，募资净额为16641万元，主承销商则是中金公司。上市以来的46个交易日中，暴风科技拉出了42根阳线，仅收盘涨停的交易日就有37个，期间总成交金额为254.35亿元，换手率为395.85%。截至目前，这家公司的市盈率（TTM）为541倍，市净率（LF）为62.81倍，总市值为283亿元，流通市值为70.66亿元。

　　那么，二级市场表现如此强势的暴风科技，企业业绩和盈利质量到底如何？暴风科技上市后公布的首份季度报告显示，2015年一季度，暴风科技实现营业收入9241万元，同比增长24.24%，实现归属于母公司股东的净利润-321万元，同比下滑了146.72%。扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率为-1.40%，去年同期则为2.41%。暴风科技表示，公司仍然需要通过增加销售人员、提升销售激励、拓展销售渠道、加强第三方市场机构合作等多种方式加大销售力度，保持及提升广告客户的投放规模、推广公司持续开发的新平台产品。因此，公司未来的视频内容成本及带宽租赁成本、销售费用等预期仍将处于较高水平。

　　数据还显示，2014年度、2013年度、2012年度，暴风科技的营业收入分别为38620.58万元、32476.94万元、25154.02万元，2014年度、2013年度营业收入同比增长幅度分别为18.92%、29.11%。2014年度、2013年度、2012年度，公司净利润分别为4185.49万元、3853.75万元、5584.73万元，2014年度、2013年度净利润同比增长幅度分别为8.61%、-30.99%。截至2014年12月31日、2013年12月31日、2012年12月31日，该公司应收账款分别高达17418.77万元、15709.03万元、11025.51万元，占当期总资产的比例分别为38.42%、43.57%、39.47%。

　　暴风科技还强调，互联网视频服务行业面临日益激烈的市场竞争风险，具备一定研发能力实现新兴视频技术功能化的市场参与者不断增多，存在新视频功能被迅速模仿甚至超越的可能性。如果2015年度及未来年度，公司的广告销售增长、成本费用控制等未达预期，或者公司面临的各类风险因素全部或部分出现加剧，将对公司的营业收入、净利润及持续成长性造成重大不利影响。

　　然而，就是这样一家2014年全年净利润不足5000万元、在互联网视频服务行业也并不具有垄断地位的公司，在次新股的光环之下，上演了一场令人瞠目结舌的飙涨。截至5月28日收盘，同暴风科技主业相近的中概股迅雷的总市值为6.77亿美元（合人民币41.98亿元），而一个暴风科技，就相当于6.7个迅雷。

　　基金抱团 产业资本大逃离

　　到底是谁制造者了创业板这种惊人的泡沫？种种迹象显示，基金尤其是公募基金，是推动创业板指数不断创下新高和个股不断上涨的主要动力。

　　从公募基金对创业板的配置来看，Wind统计数据显示，2014年第一季度，共有1395只基金（未剔除重复、下同）重仓持有192只创业板股票，持股总数为24.61亿股，持股总市值为797亿元；2014年第四季度，共有1175只基金重仓持有208只创业板股股票，持股总数为24.71亿股，持股总市值为722亿元；到了2015年第一季度，已经有2156只基金重仓持有279只创业板股票，持股总量已经达到了31.24亿股，持股总市值达到了1510亿元，无论是从重仓股票数量还是持股总量，均显示出今年一季度创业板遭到了公募基金的猛烈增持。

　　2015年一季报显示，在一些创业板股票中，公募基金整体持有流通股比例已经达到了相当惊人的程度，实现了不同程度的控盘。数据显示，在上述279家创业板公司的流通股持有中，仅仅公募基金披露的重仓持股合计比例超过15%的就有31只，超过20%的就有11只，分别为卫宁软件、京天利、安硕信息、旋极信息、阳光电源、上海钢联、华宇软件、赢时胜、万达信息、鼎捷软件和朗玛信息。其中，对卫宁软件和京天利流通股的重仓持股比例已经分别达到了38.21%和31.26%，实现了高度控盘，安硕信息的持股比例也达到了27.40%。

　　数据显示，在上述公募基金实现控盘的创业板股票中，单个基金公司旗下的多只基金“抱团取暖”的景象已经变得司空见惯。在卫宁软件中，富国基金旗下的富国城镇发展等15只基金集体重仓持有该只股票，持股总数高达1303万股，占到整个上市公司流通股比例的8.57%，其中，占到富国中小盘精选、富国医疗保健行业和富国消费主体的净值比均已接近10%的极限。在京天利中，华商基金旗下的三只基金则集体重仓持有该股票，持股总数达到了470.61万股，占流通股比例高达23.53%。

　　然而，就在公募基金高位留守的时刻，产业资本却正在以前所未有的速度逃离创业板。Wind统计数据显示，按照变动截止日起计算，2015年以来，创业板就有281家公司发生了重要股东（大股东、董监高以及持股比例在5%以上的股东）的二级市场交易。其中有246家出现了净减持，净减持金额合计高达517亿元；同期发生净增持的公司仅有35家，净增持金额仅为17亿元。

　　在今年以来产业资本对创业板的减持之中，高管减持尤为明显。Wind统计数据显示，今年以来创业板共计发生了1492宗高管（含亲属）的二级市场交易，其中减持方向的有1284宗，合计减持金额高达278亿元，增持金额仅为9.67亿元。一般认为，上市公司高管对公司本身运营情况最为熟悉，产业资本的密集减持，无疑意味着当前创业板市场已经出现了估值过高的情况。

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