经济改革将提升中长期的增长潜力和稳定性；“股票发行注册制”超出市场预期，一旦实施将改写A股格局。

　　在过去持续半年多的时间中，改革预期都是左右A股走势的一股强劲动力。上一周十八届三中全会《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（以下简称《决定》）公布，投资者的预期迎来初步“兑现”，A股表现波澜起伏。在改革带来经济增长的预期之外，部分预期的落空和“股票发行注册制”等意料之外的“惊喜”，或将给A股带来长期和持续的深远影响。

　　A股两周内一波三折

　　十八届三中全会召开前后，A股的情绪经历了从忐忑到失望，再到亢奋的转折。

　　而这些转变仅仅在短短两周内出现。“改革预期”成为过去两周主导A股波动的主要因素。

　　三中全会召开之前的三个交易日中，沪指连跌三日，累计跌幅达到2.35%。

　　不少中小投资者在这一阶段抛售了自己手中的股票，但众禄等第三方机构数据显示，基金等投资者在这一阶段加仓了股票。

　　而在会议持续的过程之中，投资者对于改革的预期逐步升温，在11日、12日两天中，A股稳步回升。

　　随后，十八届三中全会公报公布。纲领性的公报内容并未全面提及各个改革领域的细节，不少投资者对于公报中对国企、户籍、金融等改革着墨过少而略感失望。

　　13日当天，沪指下跌了1.83%，并在当时创下最近3个月收盘低点。A股仅有“国家安全”主题的上市公司得到市场青睐。从指数看，当天上证金融指数下跌了2.93%，深证金融指数下跌了2.63%，跌幅均超过大盘指数。

　　周五，有消息显示晚间将发布三中全会《决定》全文，A股在当天大幅上涨，表现“亢奋”。当天A股个股普涨，大盘涨幅一度超过2%，收盘虽有回落，最终沪指涨幅也达到1.68%。

　　15日晚，看到《决定》全文的市场机构纷纷给三中全会改革方案给予高度评价。德意志银行大中华区首席经济学家马骏称，这一系列经济领域改革的力度是十几年以来最大的，尤其在放开准入、对外开放、金融、公共财政、养老金、放开二胎等领域取得了具有里程碑意义的突破。

　　受益于经济增长潜力提升

　　股市的短期表现在过去两周中跌宕起伏，其中“国家安全”概念股在表现突出。

　　在过去的一周中，国家安全概念股票航天长峰涨幅达到30%。

　　但从长期看，投资者认为十八届三中全会的影响更为深远。

　　马骏认为，改革对经济的影响，最大的意义在于这些改革将提升经济中长期的增长潜力和稳定性。从行业来看，他认为金融、铁路、互联网、新能源等产业将是改革的最大受益者。

　　三中全会对资本市场的中长期影响中，投资者乐于提及的是十六届三中全会。2005年下半年A股开始逐渐进入牛市，投资者认为这一届三中全会对经济结构的调整，使得投资主导的周期性行业成为上涨的主要动力。

　　好买财富CEO杨文斌在资产管理和财富管理市场从业数十年，历经数次三中全会。他认为，不要高估改革的短期影响，也不要低估改革的长期价值。

　　好买财富是一家总部位于上海的第三方财富管理公司，杨文斌举了上海自贸区的例子来说明。

　　他说，自贸区的发展和政府的权力掌控度是成反比的，自贸区发展得越好，政府对企业所拥有的掌控权力越弱，这背后就会触动很多既有利益团体。所以自贸区虽然挂牌成立一个多月了，却迟迟未能出台自贸区金融业务操作细则，这背后就有不同利益团体的因素。

　　“但是就长期来看，改革将释放很大的能量。”杨文斌说。

　　十八届三中全会提到厘清政府和市场的关系，杨文斌认为整个民营经济的活力将会被释放出来，对于股票市场来说，这是一个长期的内生性利好。

　　“注册制”或改革A股格局

　　全方位的改革措施带来增长的预期之外，还有一个信号出乎投资者的预料。

　　上周五公布的三中全会《决定》全文中，郑重提及了承诺推进股票发行注册制。如果按照这一蓝图，资本市场将出现完全不同的发展面貌。

　　发行审核制度一度被认为是A股所有问题的根源：人为的审核限制了股票供给、推高了新股价值，股东拟上市公司在寻求上市的过程中粉饰业绩或者造假。

　　而注册制，则意味着在中国证监会的作用将出现大的转变，新股发行的规模、时间、价值都将由投资者决定。

　　在此之前，注册制并不在投资者们的预期范围之内，证监会等监管部门的公开讨论中也未见提及股票发行的注册制话题。

　　虽然注册制在海外广为使用，但在国内，有不少学者支持注册制的同时，也有不少学者认为过早实施注册制将伤及中小投资者。

　　武汉科技大学金融证券研究所所长董登新用比喻来说明两种发行制度的不同。他说，核准制下的IPO就像过去的中国人出国，注册制下的IPO就像今天的中国人出国。过去出国受到严格管制，有钱人更少，出国成为社会精英们的专利，因此只要出国就能换来身价百倍；现在中国人有钱了，出国很平常、很容易，出国已经平民化、大众化，出国已失去昔日的身价和光环。

　　但注册制将带来的可能是股票市场的快速扩容，以及A股估值的“水位”下降。

　　以目前A股的情况为例子，截至上周有761家公司在排队等待A股IPO，而目前A股全部上市公司也只有2400多家。

　　假如立即实施注册制，这些公司将可以自行决定上市的时间和规模，不再有排队。这也意味着A股将迎来极大规模的扩容。

　　“跟着羊群”挣钱的时代过去了

　　经济学家华生认为，在A股绝大多数中小盘股价大大高于境外时，说注册制改革也是利好就不客观了。

　　A股目前点位虽然较低，但中小盘股的估值却不低，在深圳市场上，中小板股票的静态市盈率达到33倍，而创业板股票的静态市盈率达到53倍。在实施注册制的市场，股票的平均市盈率远低于这一水平。

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　　即使在科技股集中的纳斯达克，目前其整体的市盈率也只有21倍左右，香港市场目前则在10倍到20倍之间徘徊。

　　董登新大略描述了注册制之后的市场面貌：IPO注册制推行后，IPO失去身价，壳资源分文不值，企业是否上市会很纠结，新股发行市净率可能只有一两倍。

　　世元金行高级研究员肖磊认为，未来最大的风险来自股票市场，上市公司越来越多，退市等各种机制的完备势在必行，这对参与者影响至深。

　　他说，“跟着羊群就能挣到钱的激进时代过去了，三中全会后，保守和安全更应该成为普通投资者参与股市的根本逻辑”。

　　还有投资者更激进地将两种制度的差异表述为：在审核制下，投资者假定新股都是好东西，都去追捧；在注册之下，人们需要假定新股都是来骗钱的，需要时间证明自己。

　　经济学家华生认为，风雨过后是彩虹，但如何不倒在路上对监管者及投资者都是极大考验。（记者 吴敏）

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