继几家银行上周推出银行理财管理计划产品后，10月22日起，在资产配置端，专供银行理财管理计划投资的理财直接融资工具，也在中央国债登记结算有限责任公司(下称“中债登”)的理财直接融资工具综合业务平台正式报价交易。

　　知情人士透露，参与第一批理财管理计划试点的银行可能增至14家，即在原来工、建、交、平安、民生、光大、中信、浦发、招商、兴业及渤海银行的基础上，新增中、农、北京银行三家。每家银行基本都设立了理财直接融资工具，并携本行理财管理计划募集的资金进场互相买卖。

　　理财直接融资工具形式上是标准化的产品，但其融资主体跟目前“非标”分布的企业、项目差不多。首批发起理财直接融资工具的企业资质相对较好，以国企为主，信用评级都在2A以上。

　　实际上，自银行理财资管计划试点消息一出，关于理财直接融资工具影响的讨论就不断。

　　相比市场的“冲击论”，某股份制银行相关负责人认为，更应看到，理财直接融资工具是一种特殊目的载体(SPV)，其将非标融资项目变为标准化产品，为银行理财资管计划实现“净值化”打下基础，使后者打破隐性刚性兑付，真正回归“代客理财”本质。

　　“非标”标准化

　　理财直接融资工具，是由商业银行作为发起管理人设立、直接以单一企业的债权融资为资金投向、在指定的登记托管结算机构统一托管、由合格的投资者进行投资交易、在指定渠道进行公开信息披露的标准化投资载体。

　　“它是标准化的融资工具，目前只有银行理财管理计划可以购买。”知情人士透露，初期各行发起管理理财直接融资工具的试点规模为5亿-10亿元，部分银行可能更高，每家银行可推多个理财直接融资工具。

　　单个理财直接融资工具必须与单个企业的债权融资相对应。而关于融资主体的选择，上述某股行相关负责人透露，监管层有“窗口指导”，希望支持国家重点发展的产业和地区，主要定位于目前银行理财产品非标资产对应的融资主体。

　　“初期试点的融资企业相对信用资质较好，主要以国企为主，信用等级在2A、2A+以上。”上述知情人士介绍，由于银行的风险管理文化的相对谨慎，银行非标资产对应融资主体的信用等级也基本上在2A以上，即使有监管套利的情况，也只是对行业的突破，但是项目质量也不低。

　　“当然也有少量评级比较低的非标资产，可能不适合做成标准化产品发行，这有待于下一步高收益债券市场、信托凭证等的发展。”该人士强调，理财直接融资工具是做增量融资，银行理财存量“非标”主要还是自然到期。

　　截至21日，已有10家银行公布了交易报价。但市场人士认为，由于目前试点交易对手受限，工具的流动性也可能比债券等标准化产品差一点，因此初期会有流动性溢价。

　　定价上，初期理财直接融资工具主要参考目前市场上的非公开定向债务融资工具，和银行理财非标资产的收益率。相对于短融、中票，收益率还是有吸引力的。

　　如何打破刚性兑付

　　由于理财直接融资工具形式上是标准化产品，投向是类似银行理财非标资产，市场上对于银行理财管理计划有些“惶恐”，不少观点认为，其对通道业务，甚至债券市场都会产生“冲击”。

　　“也是为银行达标‘8号文’找到出口。”有银行从业人士如此认为。

　　但某位参与试点前期大量调研工作的人士表示，此次银行理财资管计划试点的主要目的是在银行自营业务与代客业务之间，建立起防火墙。

　　理论上，银行理财业务本质是受托代客业务。投资的收益与风险应由投资者承担，银行做好受托、履职、尽责的义务并收取管理费。但前十年，银行理财产品以约定收益率方式为主的发行模式，刚性兑付的现象客观存在。银行主动负债，不仅使银行理财业务的风险收益隔离没有真正确立，还挤压了真正资管产品，比如证券型基金的生存空间。

　　“未来利率市场化趋势下，银行自营业务信用风险累积，已经很有压力，不可能再承担理财资产的风险。”上述人士认为。

　　而要建立起银行理财业务与自营业务的栅栏，上述人士表示需要风险隔离、风险可计量与投资者可承受三个方面的要件。

　　“风险可计量，表现为银行理财管理计划参照基金开放式净值化发行，投资者到底承担多大风险，要透明公允。但是‘计划’净值化的基础上其所投资的”工具“要可交易、可估值。投资者可承受。即通过分散风险使投资者能够承担风险，这需要‘计划’发挥受托管理者的作用进行组合管理。 因此，工具是立栅、计划是横杆，两者缺一不可，构成了理财业务坚实的栅栏。”他说。

　　谈到对于其他市场的冲击，他认为，银行理财管理计划打破刚性兑付，可以更多地投资于私募债、高收益债等产品，有利于债券市场的多层次化发展；理财直接融资工具可能只是一个过渡性的工具，等到多层次债券市场形成，就没必要发行了。而对于过去以通道业务为主的机构来说，也促使他们回归真正的角色定位。而且有些“非标”，银行终究是做不了的。

　　净值型产品：剔除非标

　　工行、浦发、交行、兴业等已在上周推出了新的理财管理计划，而与其他银行不同，光大很早就试水了净值型产品，这次直接将原有的“稳健一号”、养老理财“颐享阳光”转化为理财管理计划。

　　光大银行内部人士称，本身两款产品就符合银监会对理财管理计划的一些基本要求，如开放式、净值型、单独管理、单独核算、单独建账等，只是在投向中增加了一个投资品种——理财直接融资工具。同时，由于理财管理计划只能投资可估值、可交易的标准化资产，因此将这两款产品中原来投资的“非标”剔除，这部分资金再转向投资于理财直接融资工具。

　　其中，成立于2008年4月的“稳健一号”，最新的累积净值为1.3802，已经更名为“阳光理财管理计划稳健一号”，产品协议书和说明书条款不变。

　　稳健一号、养老理财目前的管理规模分别为75亿、20亿元左右，剩余资产主要投资于债券类资产，剔除“非标”后将分别有近20亿元、4亿元的资金投向理财直接融资工具。

　　据记者从工行金融市场部人士处获得数据显示，工行净值型产品占比近20%，未来比例将更高。

　　（赵晓菲 柳灯 张烁 黄齐）