严格借壳监管，从而夯实退市制度，其实并不是个新鲜事。

　　但是在借壳上市条件从“趋同”变为“等同”于IPO，并且再度重申创业板不得借壳上市时，市场再度聚焦。

　　事实上，早在创业板退市制度拟定之初，直接退市与不允许借壳原则便已经树立；而“趋同”向“等同”过渡，也在今年10月份开始，在证监会上市部的受理环节已经内部试行。

　　值得注意的是，随着今年对于并购重组监管理念的变革与市场反应的火热，并购重组的监管也着力向炒作说“不”。

　　借壳向IPO靠拢之路

　　在2011年8月5日，证监会正式发布《关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定》（以下简称《决定》）。《决定》中，监管部门明确了借壳上市的标准。

　　当时，在审核中，对借壳上市把握与IPO标准趋同的标准便开始确立。

　　目前对于借壳的定义依然遵循2011年文件的界定，即借壳上市被界定为“自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更前的一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的交易行为”。

　　“国内借壳通常是通过上市公司的反向收购实现的，由壳向上市公司发起收购，这里面有两个特点：一是资产足够大，超过壳公司资产的100%，第二是取得控制权。这就解决了什么叫借壳的问题，也就可以引渡到后续审核条件要和IPO等同。”证监会上市部门负责人指出。

　　而在2011年后，曾经风靡一时的借壳，便开始光芒不再。

　　一位北京中型券商的投行人士对21世纪经济报道记者表示，借壳上市与IPO趋同以来，并购重组借壳的案子明显减少。“此前在IPO正常开展之时，伴随IPO扩容的不断增速，资质较好的公司为了一步到位获得大量融资，宁愿选择排队等待IPO审批，也不选择比较鸡肋的借壳上市。”

　　“而且相比IPO上市路径越发成熟化，多数壳公司都存在历史遗留问题，此外并购重组涉及的各方利益较多，项目难度一直较大；而在收益方面，相比IPO保荐承销费，借壳项目利润也不大，随着门槛提高，借壳越来越难做了。”前述投行人士表示。

　　数据也可以体现这种变化。根据权威统计数据显示，借壳上市的交易单数在并购重组中占比逐年下降，2012年占比30%，2013年截至目前不到20%。

　　另一方面，追逐借壳股，已经是一件越来越危险而不讨好的事情。

　　“今年以来，借壳股低风险高收益的逻辑已经不存在了，如果还按照原来的老路子炒重组股的话，是不行的。”一位上海的私募管理人对21世纪经济报道记者指出。

　　但是，随着IPO在2012年10月步入暂停以来，壳资源炒作又再度引起市场的关注。而在执行中，借壳上市标准仍然低于IPO，使得有效的退市制度难以实现。

　　因此，在2013年10月份开始，证监会开始考虑将“趋同”往“等同”过渡。

　　“自2011年第一次明确了借壳标准，明确了趋同IPO理念和提法后，今年10月份以来，我们在并购重组方面又发布了许多改革措施。同时，为了严格借壳审核，从10月份以来，在上市部内部受理环节，已经开始参照IPO相关标准要求审核借壳上市的行政许可。”上市部门负责人指出。

　　而在11月30日公布之后，这个内部试行的“等同”原则便走向了前台。

　　“办法发布后，我们会通知交易所正式实施了，从上市公司从公告预案环节开始，就要按照新的规定公告，使得‘等同’审核环节向前延伸，从而使得整个标准在预案到各个环节都是一以贯之的。”上述部门负责人指出。

　　重申创业板不得借壳

　　事实上，在11月30日宣布的创业板不允许借壳，是一种重申。

　　这种理念实际上在创业板退市制度拟定指出便已经树立。“创业板直接退市制度的核心，就是不允许重组，不允许借壳。”早在2011年，深交所高层便指出。

　　但值得注意的是，创业板不允许借壳上市，但在并购重组方面则是开放的，并没有过多的政策限制。

　　对于眼下各种特殊行业，如同手游等商业模式通过并购方式走进创业板，监管层则表示了认同。

　　“这与创业板的模式也是比较吻合的，现有并购重组结构也印证了这一点。下半年以来的并购重组案例中，中小企业的占比比较高，主要是创业板并购交易单数较高，占比达40-50%。”上述部门负责人表示。

　　但是，认同并不意味着监管层没有注意到其中的炒作风险。

　　上述部门负责人指出，针对创业板并购重组中涉及到的特殊行业特殊模式，在审核过程中将会特别关注，比如提醒中介机构对特殊行业收入确认做专项核查，“比如手游收入确认方式”。

　　这或意味着，此前在交易所层面体现的对于并购重组热的监管实验，已经得到了证监会层面的认可，或能得到更加大范围的推行。 （杨颖桦）

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