尽管当前货币市场流动性好于预期，但仍不可避免地对企业信用债发行市场造成影响。经济导报记者最新盘点发现，9月底先后有数家企业发布公告，取消或推迟原定短融、中票的发行。

　　中天建设集团披露，鉴于近期债券市场价格波动情况，决定推迟2014年度第一期中票发行。该期中票原定9月25日公开发行。山东三星集团有限公司也公告，决定取消2014年度第一期中票的发行。该期中票原定发行日为9月23日，计划发行5亿元。此外，华映科技表示，拟定发行总额为5亿元的2014年度第三期短融券，由于市场出现波动，在原协商利率区间内认购不足，决定取消本次发行。

　　“在经济下行时期，风险分化是类固定收益投资的主题词。”诺亚财富研究与发展中心研究总监李要深对导报记者表示，“这种分化主要体现在两方面：一方面，违约事件主要出现在低评级品种，高评级品种相对而言更为安全。在债市的表现是高低评级信用债利差逐渐扩大，并在近期升至历史高位；在非标市场的表现是优质企业的融资成本有所降低，中小企业的融资成本还在上升。另一方面，城投债相对产业债具有更低的违约风险。”

　　需求不足

　　除上述企业外，导报记者注意到，哈尔滨工业投资集团原定于今年第三季度发行6亿元中期票据，现决定变更至2015年第一季度发行。此外，天津市公共交通（控股）有限公司原定第二季度发行1.6亿元中期票据，决定变更至今年第四季度发行。在这之前，济宁矿业、东辰控股、永太科技等多家企业均取消或推迟了票据发行。

　　“与季末部分企业调整债券发行计划不同的是，不少短融、中票均已挂网公告发行文件，进入实质发行进程，大多为临时取消或因申购不足而被迫取消，陷入‘秋乏’窘境，反映了季末货币市场波动对企业融资造成的不利影响。”锐财经首席分析师王政对导报记者表示。

　　在这其中，山东王晁煤电集团有限公司（下称“王晁煤电”）两次取消中票发行计划，引发市场关注。据悉，王晁煤电原定于6月25日发行总额为3亿元的2014年度第一期中期票据，但由于在原协商利率区间内需求认购不足，改为7月8日发行。然而，同样由于簿记当天在原协商利率区间内需求认购不足，该公司的募资计划再次遭受挫折。

　　广东一家券商的投资经理权高庆告诉导报记者，在短融、中票注册有效期内，企业可根据自身资金使用安排及市场变化对发行计划进行合理调整。由于相关债券尚未进入实质发行进程，变更计划与季末资金面并无必然联系。不过，月末、季末资金面波动确实对一级市场有较明显影响，近日也有个别企业在银行间发行短融遭遇认购不足的情况，显示季末流动性收紧对企业融资仍造成一定影响。

　　导报记者注意到，除了因发行期间申购利率区间内申购资金不足而决定取消或推迟债项发行外，有的公司则表示，对原计划作出变更的原因在于近期市场波动较大以及公司融资安排变更。

　　事实上，在超日债等事件之前，银行间市场上也会不时出现发行人取消发行的情况，但近期取消发行的密集程度值得警惕。在权高庆看来，“零违约”神话被打破后，信用债市场面临风险重估，投资者谨慎情绪骤升，二级市场收益率显著上行，机构在一级市场的拿券热情也大受打击。在需求不足的背景下，发行人变更发行计划的情况便大量涌现。

　　信用产品分化

　　“问题核心还在于风险控制上。”权高庆表示，许多企业处于产能过剩行业，银行都对其“慎贷”，对其拟发行的债券，机构更是慎之又慎。一些不愿提高发行利率的企业，无疑会受到资金排斥，因为市场资金规避风险的意识比以往更强。同时，随着债市募资难度加大，不少拟发债企业暂缓债券市场融资计划，谋求拓展融资渠道。

　　需要指出的是，今年以来，债券市场发行人高管问题频出，这让投资人不知所措。发行人高管出问题，可谓市场的“新型风险”，投资者事前无法预知。到目前为止，已有多家城投公司、国有企业以及与政府业务关系密切的大型民营企业的高管出现问题的公告发布，有的已经对债券的兑付产生影响。比如华通路桥总经理王国瑞被查，可谓债券市场踩到的最响的一颗民营企业“反腐地雷”，该事件即影响到该公司今年到期的一期短融债券的兑付。

　　“华通路桥等发生的风险事件，将让民营企业的信用在一段时间内面临挑战，信用产品将继续分化，国有债券或者城投债接下来会受到市场关注。”权高庆说。

　　李要深也认为，在整体信用风险上升的情况下，隐含政府信用的城投债相对产业债具有更低的违约风险，尤其是在政府开闸自发自还地方债试点、修改预算法、鼓励地方政府用低成本地方债置换高成本城投债的情况下，推动了城投债信用利差首次降至产业债之下。

　　根据诺亚财富的判断，虽然决策层已明确逐步用低成本的地方债替代高成本的城投债和非标融资，但这无法一蹴而就，中期（2至3年）来看，债市扩容有限，非标融资仍将是地方政府的重要选择。

　　“尽管风险有所分化，但整体而言，我们认为年底前大量出现违约事件的可能性不大。一方面，经济不会断崖式下跌，信用风险的爆发仍会以个案的形式出现，难以扩散和蔓延；另一方面，货币信用环境依然维持现有的中性略宽松状态，诱发违约事件的关键因素———流动性并不紧张。”李要深表示。（记者 杜海 济南报道）