在基本面和流动性均面临一定压力的情况下，市场将救命稻草放在了政策改革之上。由政策预期来降低风险溢价，进而带来上行动能其实也是去年11月以来市场最惯用的做多逻辑。但是，政策预期并非万病良药。

　　回顾一下近一个月以来的政策信号，首先是去年12月30日地方政府债务审计结果出炉，17.89万亿的合计规模被普遍解读为好于预期。其次是保险（放心保）资金投资松绑。1月7日《关于保险资金投资创业板上市公司股票等有关问题的通知》允许保险公司投资创业板股票，1月8日又推出历史存量保单投资蓝筹股政策。关于保险资金投资的松绑措施似乎在搞平衡，其实际效果大概率是治标不治本：险资不会贸然增加权益类资产配置，而内部资金的腾挪实则有利于创业板而不利于传统蓝筹。缺乏提升股票投资吸引力的长效机制，所有的政策修补其实都很难达到初始目标，甚至会放大短期扰动。

　　最后是新股发行（IPO）改革。本轮IPO重启可谓是一波三折，接连出现的高价发行和老股东套现等问题倒逼证监会最近几天连续暂停了拟上市公司的发行工作，并在1月12日出台了《关于加强新股发行监管的措施》。而在市场上，甚至已经再度出现暂停IPO，以强化整顿清理的声音。

　　纵览地方债务审计、保险投资松绑、新股发行暂缓三个最新的政策事件，我们看到的政策主基调仍然是“以拖待变”，更多的是头痛医头、脚痛医脚式的政策修补，而没有看到一个更加明确的顶层设计和整体方案。在此背景之下，我们很难看到“政策预期改善—风险溢价下降—估值中枢抬升”的正向循环，反而是在修修补补的政策之中，市场对于未来的不确定性评价不断抬升，形成典型的“风险溢价上行—估值中枢承压”的负向反馈。由此看，没有壮士断腕，就没有柳暗花明。

　　因此，我们的基本判断是：目前看到的政策变化更多只是修补式、碎片化的，在宏观层面的信用风险、微观层面的双边扩容问题未有效解决之前，其最多只能从价值外层面影响短期的风格或结构特征，而无法扭转整体市场趋势。如果政策不能解决信用风险和股市供需这两个根本症结，则大市值股票持续阴跌、小市值股票上蹿下跳的弱势局面很难根本性扭转。（作者 王韧）