2013年春节长假最后一周，四大债指都量价齐升，国债指数、企债指数和公司债指数屡创新高，分离债指数也快速上扬。在整个1月份，债券市场呈现单边上涨态势。随着债券市场的快速发展，债券市场规模迅速扩大，各类创新产品不断推出，一直以来备受诟病的债市分割问题也呈现出逐渐融合、逐渐开放的状态。

　　困扰债券市场发展多年的问题是否能随着债市的火爆而出现突破？2013年，债券市场能否延续去年的牛市行情，继续高歌猛进？

　　创新空间待开掘

　　伴随着2012年债市行情走牛，债市创新也令人称道。

　　在2013年春节放假前，备受市场关注的国泰国债ETF基金终于公告了正式推出的时间。国泰基金公司于2月21～27日在各大券商及国泰基金直销平台发行国泰上证5年期国债ETF，于2月18日至3月5日在建行等银行渠道网点发行国泰上证5年期国债ETF联接基金。

　　国泰国债ETF的发行不仅是近期基金创新产品中的又一新的品种，而且将有利于银行间和交易所两个债券市场的联通和拓展。

　　根据国泰基金固定收益部总监裴晓辉的介绍，国泰国债ETF以上证5年期国债指数为跟踪标的，这一指数的样本券由剩余期限为4～7年且在上交所挂牌的国债组成。借助国债成熟的转托管机制，国泰国债ETF将成为打通银行间债市和交易所债市的“桥梁”，投资者可以在两个市场买卖国债并进行转托管，还可以利用银行间国债、交易所国债、国债ETF三者之间的定价差异进行套利活动。

　　如此一来，我国的两大债券市场就被有效连接起来，债券市场的流动性、深度、广度也将进一步提升。

　　其实，随着社会对债券融资及投资者对不同债券产品的需求，债券创新的空间仍然很大。比如去年年中推出的中小企业私募债，发展到目前在二级市场的销售并不理想，没能实现当时的初衷。

　　宏源证券固定收益部首席分析师范为认为：“中小企业私募债的推出是想解决中小企业融资难，并且可以丰富利率市场，推动利率市场化，企业在这方面的需求也很多。但是，该债券走到二级市场，却并没有这么多投资者愿意买。由于没有投资者就会形成堰塞湖，最后卖不出去，很多债券都是券商自己吃了。”

　　范为认为，中小企业私募债风险高，投资者对收益的心理预期也更高一些，但最后实际发行的利率基本集中在8%～13%之间，比企业债没有高太多。比如8%年利率的私募债和7.5%年利率的企业债，投资者一定选后者。

　　由于我国债券的衍生产品不够丰富，在美国购买了20%利率的高收益债，可以买CDS(信用违约互换)之类的产品进行对冲，如果债券违约，至少可保本金不会亏损。“但中国还没有这一类的产品，而且最高的收益率也就是13%，但是投资者承受了让人心惊肉跳的风险。种种原因导致这个产品没有实现预期的发展。”范为进一步解释。

　　更多券商参与承销

　　2012年11月，交易商协会向券商放开主承销商资格，被业界看作是分割的债券市场有进一步融合的趋势。在此之前，主承销业务资格一直被22家中资商业银行垄断，其中只有中信证券和中金能够“参与游戏”。

　　范为对此表示，“这是一个逐步开放的过程，不是一次性的。现在证券公司还不能够独立主承短期融资券和中期票据，只能是联合主承，包括之前中信和中金也是联合主承，肯定不如独立主承那么方便。各个部门都希望自己管理的债券市场做大，交易商协会现在希望有更多的金融机构能够参与到银行间市场的一级发行中来，二级市场的圈子则一直都是开放的。”

　　其实，监管层开放参与机构的种类只是一个方面，这些机构是否真的愿意参与到“客场”的债券市场中来，也是各怀心思并带着疑虑。例如，证监会早就放开了上市银行进入交易所市场的限制，但效果并不理想，银行在交易所市场中表现得并不活跃，大多数交易仍然在银行间市场完成。

　　银行间市场是银行自己的联盟，银行更愿意去自己的“主场”进行交易。交易所市场是证监会监管的，可以参与，但往往有所保留，因为不可能把别人的市场做大，却不支持自家的市场。

　　对此，范为解释说：“上市银行都是大型商业银行，他们配债的标的往往侧重于信用评级很高、风险很低的品种，如国债、3A级的金融债等。而公司债的信用评级不一定这么高，常常是2A，甚至2A‐，对这些债券感兴趣的是城市商业银行和信用社，但这些又是没有上市的银行，还不能进入交易所市场，有一点错配的意味。”

　　银行间市场成主战场

　　近几年债券市场飞速发展，其中银行间市场表现抢眼，成为债券发行交易的主“战场”，这是什么原因呢？

　　范为分析，债券市场分两块，一块是质押式回购的市场，另一块是现券市场。现券市场中99%的交易量都在银行间市场，质押式回购约80%的交易在银行间和交易所，交易所回购这块做得还可以。

　　为什么现券交易主要在银行间呢？

　　首先，因为银行间市场全部是机构，没有散户，这种情况下它是一个OTC市场(场外交易市场)。OTC市场是做交易先打电话，确定了价格再交割；交易所是挂牌交易，看不到交易对手。在这种情况下，机构更愿意知道是跟谁买卖，例如，今天我俩关系好，卖给你对你做了支持，以后你还能再卖给我，帮我做下支持，而在交易所市场就没有这层关系。

　　其次，银行间市场交易品种更多、更丰富，流动性更好。交易所市场只有公司债，或者有一些债券会挂一些量在交易所市场，但大部分量都在银行间。而且银行间市场流动性更好，交易所市场经常一天也没有什么流动性，几十万元、几百万元的券还能卖出去，但是要卖大单就很难。

　　再次，从参与主体看，银行间市场参与主体更多。大型商业银行、大型保险公司、城市商业银行、农村信用社，基金、信托公司、财务公司……都可以在这里进行交易，而交易所市场有一定的限制，从这个角度看，银行间市场也比交易所市场大一些。

　　最后，从发行主体看，公司债的发债主体是上市公司，上市公司在我国只有2500多家，相对来说企业债的发行主体则广得多，最终债券发行的数量也更具有优势。就如宏源证券，企业债业务2012年在券商行业里排到前几名，债券业务主要就做了企业债，因为对于券商来说企业债券市场比公司债大很多。其实不只是宏源证券，很多大型的优势券商也都把重点放在企业债上。（王韶辉）