映象财经

　　临近年末，市场流动性面临双重压力。近期，美联储如市场预期之中加息25个基点，又恰逢年末流动性季节性偏紧时点，市场利率往往易上难下。

　　在此背景下，中国人民银行在公开市场加大操作频率和力度，用提前预告、随行就市调升公开市场操作利率等方式，加大预调微调力度。目前看来，跨年流动性压力基本可控，平稳渡过“年关”基本无虞。

　　“削峰填谷”熨平扰动 

　　12月18日以来这一周，央行在公开市场连续实现净投放，18日央行在公开市场逆回购净投放2600亿元、19日净投放200亿元、20日100亿元。进入12月以来，央行在公开市场上“削峰填谷”熨平流动性波动，12月上旬以回收11月大额流动性为主，中下旬以来，由于企业缴税、银行缴税、政府债券发行缴款、年底跨季资金需求旺盛等因素涌现，央行连续开展大额流动性净投放，资金面逐步有所放松。

　　12月第一周，央行在公开市场开展了1880亿元1年期中期借贷便利(MLF)操作，等额对冲了当日MLF到期量，舒缓了市场的紧张情绪。央行同时预告，本月还将开展一次MLF操作，还可能会启用28天期逆回购供应跨年资金，通过提前预告安抚市场的紧张情绪。

　　然而，外因对流动性的扰动又在此时显现。美联储货币政策会议决定，将联邦基金目标利率区间由1.0%至1.25%上调到1.25%至1.50%。美联储此次加息完全在市场的预料之中，近期，无论是美国的失业率还是二三季度GDP增速，都为美联储加息提供了支撑。

　　美联储加息之后，人民银行公开市场操作利率随之上行。14日，央行开展了500亿元逆回购操作、2880亿元中期借贷便利(MLF)操作，中标利率均比此前高了5个基点。"岁末年初银行体系流动性需求较强，公开市场操作投标倍数较高，利率随行就市上行是反映市场供求的结果，同时也是市场对美联储刚刚加息的正常反应。" 央行公开市场业务操作室负责人明确表示。

　　为稳定市场对流动性 " 年关 " 的预期，央行相关负责人更明确表示，考虑到岁末年初银行体系流动性需求增强，央行将灵活开展公开市场操作，保障银行体系合理的季节性流动性需求。对于 2018 年春节前主要商业银行因现金大量投放而产生的流动性需求，央行也已作了安排。" 总的来看，银行体系跨年、跨春节流动性供应是有保障的。" 央行这位负责人强调。

　　交通银行金融研究中心高级研究员陈冀也认为，一方面调高公开市场操作利率以回应美国加息，另一方面央行又加量投放流动性，这种“量增价升”的模式较好地形成了松紧对冲。“考虑到当前央行的调控节奏和跨年后定向降准就能实际落地，跨年流动性压力目前来看基本可控。”

　　加强流动性管理 

　　在公开市场灵活操作的同时，央行更推出新规，让金融机构有了一颗“定心丸”。

　　12月15日，央行发布《中国人民银行自动质押融资业务管理办法》，并于2018年1月29日起实施。新规放宽了融资余额上限、扩大了质押债券方案，对银行来说，意味着从央行获得资金的便利度和规模都会有所提高。尤其值得注意的是，新规扩大成员机构融资空间。开发性和政策性银行、国有商业银行、邮政储蓄银行的融资余额上限由实收资本的2%提高至4%，全国性股份制银行由实收资本的2%提高至10%，城商行等其他金融机构由实收资本的5%提高至15%。 央行有关负责人强调，由于中小型存款类金融机构实收资本少、准备金规模小，为避免遇大额清算指令时出现排队现象，其融资空间上调幅度相对较大。此外，人民银行可根据宏观审慎管理需要和成员机构个体情况调整有关参数。

　　虽然新规并非“放水”，这类业务只是存款类金融机构在清算账户资金不足时的临时支付系统支持机制，目的是提高支付清算效率、协助银行适应低超储率常态、减少银行的备付金占用。但对于金融机构尤其是中小金融机构来说，在跨年时点推出这一新规，无疑起到了缓解其紧张情绪的作用。

　　中信证券明明研究团队认为，新规表明了央行加强流动性管理、为流动性“托底”的态度，成为稳定市场预期的“镇定剂”。央行启动自动质押融资业务的目的除有助于减少支付清算系统排队时间、提高支付清算效率外，还将保证金融机构不会因临时的流动性紧张而发生支付清算风险。

　　稳健中性仍是主基调 

　　展望2018年的货币政策，稳健中性仍是其主基调。

　　就拿近期公开市场操作利率微幅上调来说，在美联储加息的关键时点，央行没有选择跟着加息，而是随行就市微调公开市场操作利率，市场普遍认为，其信号意义明确。

　　清华大学金融与发展研究中心主任、中国人民银行研究局前首席经济学家马骏表示，此次央行公开市场操作利率略有上行但没有上调存贷款基准利率，一方面可释放继续去杠杆、防风险的信号，避免市场主体形成长期低利率预期，抑制有政府担保或隐性担保的金融机构过度加杠杆、扩张广义信贷的冒险行为，有助于控制宏观杠杆率;另一方面，也是考虑到经济运行仍然具有一定的不确定性，总体还是把握了稳增长、去杠杆、抑泡沫和防风险的平衡。

　　中央经济工作会议指出，要创新和完善宏观调控，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策。“预计明年使用传统货币政策工具准备金率和基准利率进行逆周期调节的可能性相对小。”陈冀表示，稳健成为近年来货币政策不变的主题，充分体现了中央为经济稳增长营造稳定货币金融环境的决心。

　　陈冀认为，货币政策可能更加灵活地运用多重工具平抑市场波动，化解金融体系中可能存在的潜在流动性风险，以保持宏观流动性总体适度和利率水平相对稳定。从当前货币政策工具的操作空间来看，准备金率较基准利率空间更大。为了避免市场对于货币政策产生放松或收紧的方向性预期，定向调整准备金率可能在未来一段时间替代全面调整准备金率，成为一段时期内的主要调控方式。此外，用作预调和微调的逆回购、结构性工具，也会是常态的“量价”调控工具。