棉花政策性套利可行
目前，棉花远月合约跌破了下一个年度收储价格，且二者价差逐步拉大，远月期现套利存在一定的可行性。
受滑准税配额发放、全球宏观经济风险加大等因素影响，从5月上旬开始，郑棉价格持续大幅下挫，一举跌破20400元/吨的新年度国储收储价格支撑。目前，主力CF1209合约已经跌至19000附近， 与20400的国储收储价格价差达到1400元/吨；而下一主力合约CF1301也跌至19500左右，与国储收购价格的价差接近2000元/吨。
理论上具有可行性
由于CF1209合约、CF1301合约均属于2012/2013年度合约，在远月合约期货价格跌破下一个棉花年度收储价格，且二者之间价差逐步拉大的同时，不少投资者在思考一个新的套利机会：在CF1209或CF1301合约上做多并在合约到期时参与交割，然后将棉花销售给国储，实现套利。
从成本上看，目前实施这种套利交易存在利润空间。我们以CF1301合约为例，目前CF1301合约与国储收购价格之间的价差在1000元/吨左右。实施套利的成本主要包括期货持仓资金成本、交割成本、交储费用等。其中，资金成本约为：19500×10%×3%=60元/吨；交割成本20元/吨；再扣除交储费用等，仍有较大利润空间。因此，从理论上看，在期货市场参与交割后交与国储具有可行性。
存在一定政策风险
根据2012年度棉花临时收储预案，收储执行时间为2012年9月1日—2013年3月31日，收储的棉花为2012年生产的新棉，由具有400型棉花加工资格的棉花企业直接交储。根据这一规定，参与2012/2013年度棉花交储的必须为2012年生产的新棉，这也就排除了2011年生产的陈棉参与交储的可能性。
但根据郑商所交割规则，2011年生产的棉花注册成的仓单最多可以参与2013年3月合约的交割，这正好覆盖了2012/2013年度棉花收储期间，即在新年度棉花收储期间，我们参与交割所购得的棉花有可能是2011年生产的陈棉，如果是这种情况，那将无法参与国储收购。 因此，目前在期货市场做多远月合约并参与交割，最后将棉花交与国储实施套利的操作，虽然从理论上具有可行性，但由于存在政策规定上的制约，使得这种政策性套利存在一定的风险。
交储套利替代性方案
这里我们可以考虑一种替代方案，不将交割的棉花交给国储，而是直接销售给其他需要棉花的棉纺织企业。这一方案是建立在一定前提基础之上的，即在下年度国储收购期间，2011年生产的陈棉价格与国储收购价格之间不会偏离太多，从目前来看，我们认为这种替代方案成功的可能性还是比较高的。
首先，由于从2012年9月1日—2013年3月31日期间，国储将以20400元/吨的价格敞开收购。由于没有收购数量上的限制，届时棉花现货价格不会低于收储价格太多，否则棉花加工企业会将棉花用于交储而不是直接销售。即使是2011年生产的陈棉，由于其品质并不会比新棉低太多，其价格与新棉价格也不会相差太多。其次，从本年度国内棉花供求格局来看，2011/2012年度国内棉花产量约为750万吨，而年初国家收储了近300万吨棉花，本年度市场上流通的国产棉约为450万吨。考虑到企业正常生产需要，预计到2012年底，如果国储不抛售年初收储的棉花，届时市场上流通的2011年生产的陈棉数量将极其有限，供给状况也决定2011年生产的陈棉价格不会偏离收储价格太多。
综上所述，我们认为，目前在期货市场做多远月合约并参与交割，然后参与国储收购，由此从中套利具有一定的可行性，即使交割的棉花不符合国储标准，仍可以通过在市场上直接销售来解决。刘春芳
（作者单位：国都期货）
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