末日博士：QE退出不当或重现08金融危机
文 / Jing
末日博士Nouriel Roubini近日在Project Syndicate上撰文称， 如果美联储太快退出QE3，经济将崩溃。但如果退出的太慢，我们将会看到一个金融泡沫。
私有和公共部门的去杠杆化在美国经济持续疲软的情况下同时进行，已经导致失业率居高不下和经济增长低于预期。年初实行的紧缩财政政策导致税收飞速增长的同时，政府开支急剧下降，从而进一步影响了经济复苏。
事实上，近期的经济数据有效遏止了某些联储官员提出的理应立即退出目前QE3的暗示。鉴于经济增长缓慢，失业率居高不下，同时通胀率远低于美联储的目标等因素的影响，美联储退出QE还远不到时候。
现在的问题是，美联储的流动性注入并没有为实体经济创造出信贷增长，而仅仅是提高了杠杆，加大了金融系统的风险。率过低且契约松散的高风险垃圾债券发行增加；股票市场在经济增长放缓的同时新高迭起；资金正在朝高收益新兴市场流去。
即使欧元区的非核心国家同样从美联储、日本央行和其他主要央行释放的流动性中获益。但在美、日、英、德和瑞士政府债券低得不可思议的情况下，投资者开始在全球市场寻找收益。因为上述理由就可认定众多风险资产已经出现泡沫、并且金融市场杠杆泛滥、酷爱冒险或许为时尚早；但因为美国宽松的货币政策，未来两年有可能形成信贷和资产/权益泡沫却是务须质疑的事实。 美联储已经暗示QE3将一直延续到劳动力市场大幅改善，预计极有可能出现在2014年年初，且在失业率至少降至6.5％，预计最有可能不早于 2015年年初，之前零利率政策将一直持续下去。
即使2015年某一时刻美联储开始提高利率，它的加息举措也会非常谨慎。2004年开始的前一轮紧缩周期，美联储花了两年时间才实现政策利率正常化。但这次的失业率和家庭政府负债均与上次显然不可同日而语。如果这次像1994年实施的那种快速正常化可能导致资本市场崩溃和经济硬着陆。
但如果金融市场已经出现泡沫，那么设想一下：从2015年联储开始收紧到最早2017年收紧结束时泡沫该有多大？上次出现利率过低、持续时间过长（2001－2004年），且其后正常化太过缓慢的情况直接导致了信贷、住房和股市的严重泡沫。
我们已经知道那件事情的结局，并且可能要为重复出现做好准备。疲软的经济就业市场和高负债率表明需要慢慢退出货币刺激政策。但缓慢退出可能造成与之前同样大的信贷资产泡沫。现在看来，追求实体经济稳定可能导致金融动荡的危局。
Ben Bernanke和副主席Janet Yellen 等联储官员认为决策者可以同时实现这两大目标：美联储将缓慢提高利率，通过对金融体系的宏观审慎监管，在防止金融动荡（高流动 性和低利率引发的信贷和资产泡沫）的同时确保经济稳定（强劲的收入就业增长和低通胀）。简言之，美联储将运用监管手段来控制信贷增长、风险偏好和杠杆应 用。
但以 Jeremy Stein和Daniel Tarullo理事为首的另 一派联储官员认为宏观审慎工具从未经过实际检验，限制金融市场某部分的杠杆只能把流动性赶到别处。
事实上，美联储只监管银行，因此如果银行系统监管更加严 密，将迫使流动性和杠杆向影子银行系统转移。Stein和Tarullo认为，只有美联储的利率工具才能渗入一切金融系统的缝隙。
可 如果美联储只有利率一种有效工具，经济和金融稳定的两大目标就无法兼顾。美联储或者通过长时间压低利率及缓慢正常化同时制造出巨大的信贷和资产泡沫；或者侧重于防止金融动荡，比增长乏力和失业率高企所能允许的限度更快地提升政策利率，从而导致本已缓慢的复苏陷入停滞。
美联储量化宽松和零利率政策的退出充满不确定性：太快会导致实体经济崩溃，太慢则将酝酿资产泡沫，并损毁金融系统。如果退出操作没有实施成功，那么鸽派将成为吹大泡泡的元凶。
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