如何最快速、最深刻地让公众了解到融资融券标的(可以进融资买进和融券卖出的证券，以下简称“两融标的”)也存在风险？

　　刚刚被纳入两融标的范围不到两个月，昌九生化就把自己作为反面教材给投资者“上了一课”：连续7个交易日跌停，股民损失接近30亿元，11月份股价暴跌幅度达到46.83%。一组组“惊心动魄”的数字如同重锤冲击着投资者的心脏。

　　为了安抚投资者，昌九生化不得不于11月14日宣布临时停牌，并在15日召开了投资者说明会。但说明会并未达到预期的效果，反而令质疑声更甚。

　　面对这场愈演愈烈的昌九生化“跌停惨剧”，昌九生化该如何收场？投资者最终将何去何从？而在惨剧背后，“两融标的”中还藏着多少存在“生化危机”的公司？

　　缘起1228公告

　　事实上，酿成“跌停惨剧”的导火索并没有掌握在昌九生化自己手里，而是系在另一家与其没有任何实质性关系的公司—赣州稀土身上。

　　11月4日，赣州稀土终于敲定了多年未明的借壳对象：威华股份。这一消息一经披露，就让长久以来以“借壳预期”为饵食的昌九生化股价轰然倒塌，连续7个跌停板致使股价腰斩、股民损失惨重。而且由于昌九生化属于两融标的，更是曝出股民“爆仓”(投资者进行融资融券前，要向证券公司交纳一定的保证金，然后可获得多倍融资进行股票交易。爆仓意味着客户的亏损额高到需要追加保证金)，血本无归反欠巨额债务的惨剧。

　　然而，这早已不是昌九生化的第一次股价崩塌。早在2011年12月、2012年7月昌九生化都曾上演高达17个和11个跌停板的好戏，而其原因则都是赣州稀土被传出可能向他人“借壳”的消息。为了“澄清”自己与赣州稀土之间并没有“借壳绯闻”，昌九生化于2012年12月28日发布了一则公告。可就是这份澄而不清的1228公告，被指点燃了投资者的激情。

　　公告具体内容为：“鉴于昌九生化近期股价涨幅较大，赣州工业投资集团有限公司特向赣州市国资委请示要求明确赣州稀土资产注入问题，赣州市国资委在复函中表示：鉴于组建国家级南方稀土大型企业集团的方向、途径、方式等尚未确定，稀土产业整合工作尚未到位，市属国有稀土企业的产业结构、资产质量等方面还不具备整合上市的条件，因此，没有将市属国有稀土资源、资产注入昌九生化的考虑。”

　　但这则公告被投资者解读为“借壳昌九生化的时机尚未成熟”。

　　“公告中对于赣州稀土入资昌九生化的否定采用了多个定语，被投资者与投资机构多方解读，反而起到了引起投资冲动的反效果。”一位不愿意署名的昌九生化投资者对记者透露。在1228公告发布后，他也成为了昌九生化的投资者之一，然而经过7连跌停的洗礼，他的资产已缩水过半。

　　说明会变质疑会

　　对于1228公告推高股价的质疑，昌九生化在11月15日的投资者网络说明会上公开回应道：1228公告在程序上并无不妥，公告不存在投资者所说的公告误导、推高股价之说。

　　这样的回应并没有打消投资者的质疑。有投资者表示，查询昌九生化公开信息可以发现，其不仅业绩亏损，还负债累累，净资产沦为负数，可谓基本面很差。但就是这样的企业，在2013年7月，因昌九集团与江氨化学公司改制合同纠纷一案而产生的股权拍卖中，其股票拍出了介于18.9元/股至21.4元/股的成交价，总价值为3.52亿元，这一价格在当时被普遍认为被低估。此次拍卖的成交价被投资者看作是昌九生化股价的重要支撑，甚至是赣州稀土“借壳”的前兆。

　　当投资者在网络说明会上质疑当时如何拍出如此高价来支撑投资信心时，昌九生化方面只表示，股票拍卖评估价是由法院按程序委托评估机构进行评估确定的，自己无权干涉过问。

　　记者注意到，在此次说明会上，投资者提问的焦点还包括对昌九生化两融标的身份的质疑。对此，昌九生化董事长姚伟彪回答道：“两融标的的确定和取消公司都不知情，更无法操控。”而这种“并不知情”的回复模式，也多见于其他问题中。

　　不过这种答复似乎难以令广大投资者满意。投资者认为在说明会进行时很多关键问题得不到解释。对此，姚伟彪11月18日对媒体回应道，这是由于访问量过大，该平台一度陷于瘫痪，因此无法及时回答相关问题。而此回应却被投资者戏称是比投资者说明会上诸多回答“更为明确”的答复。

　　投资者或面临进一步“割肉”

　　然而昌九生化的“危机”并未随着“绯闻”的结束而告一段落。

　　在上述投资者网络说明会上，还有很多投资者对公司的后续发展表示关心，提出了类似“您打算通过哪些方面的努力让昌九生化这个公司重新焕发青春”的问题。

　　但姚伟彪仅表示：“我一直在努力中，但是包括广大股票投资者在内的有关方面要给本人足够的时间和空间。时间对于昌九生化、对于昌九生化重组是第一要素。”

　　这一回答看似文艺，却难以解决投资者和机构的燃眉之急。

　　“对于被券商追得火烧屁股的我们来说，时间才是第一要素！”投资者郑琳对记者表示。

　　郑琳透露，按照融资融券市场的规定，如果投资者资产达到“平仓线”，那么券商就会要求投资者追加保证金或者抵押物，否则就会强行平仓。但是像昌九生化这样每天跌停的，就算券商都无法平仓，投资者也只能看着自己的资产沦为负数。

　　当昌九生化股价泡沫破灭之时，有不少投资机构已经先于投资者一步作出了反应。国金证券、方正证券、光大证券、银河证券等机构都陆续在官网发布公告，表示将昌九生化调出融资标的证券名单。

　　但即便如此，鉴于此前昌九生化开盘即跌停的情形，目前投资机构仍然难免悲观。由于融资融券市场可能存在强制平仓也无法卖出的情况，如果复牌后昌九生化再走出几个跌停，那么券商也将难以全身而退。数据显示，截至11月13日昌九生化仍有2.93亿元融资盘。昌九生化一旦复牌，或许将导致投资者更多的亏损。

　　折射两融市场漏洞

　　“这次昌九生化的跌停惨剧也是在警告投资者，两融标的并没有想象中的安全。”上海新望闻达律师事务所高级合伙人宋一欣对记者表示，“纳入两融标的并不代表着给股票贴上了没风险的标签。既然叫融资融券，就是说既可以融资做多，也可以融券做空。”

　　以昌九生化为例，虽然于今年9月才披上两融标的的“外衣”，但今年的前3季度，昌九生化净利润亏损高达5507万元，且已经连续7个季度亏损。这样的业绩却没有阻碍昌九生化成为两融标的的脚步。

　　“实际上，交易所对上市公司纳入两融标的的门槛设置并不高。”中投顾问金融行业研究员霍肖桦告诉记者。根据《上海证券交易所融资融券交易实施细则》规定，标的证券需满足条件仅包括：上市超过3个月；融资买入标的流通股份不少于1亿股或流通市值不低于5亿元，融券卖出标的股票的流通股本不少于2亿股或流通市值不低于8亿元；股东人数不少于4000人；股票发行公司已完成股权分置改革；股票交易未被本所实行特别处理；以及对于换手率股价波动等指标的要求。

　　在中国人民大学商法研究所所长刘俊海看来，交易所在选择两融标的时主要考虑的是股票市值、交易量和换手率等变量，却忽视了两融标的交易当中可能产生的流动性风险，公司基本面的安全性也未纳入考察范围。今后选择两融标的时，不仅要考虑到流通性，还应考虑到安全性。

　　这种低门槛的设置，也让市场开始担忧一些估值过高的股票过度融资买入带来的风险，而这种股票在两融市场上不在少数。

　　据WIND统计数据显示，在目前700只两融标的证券中，最新动态市盈率超过100倍的公司有53家，而记者梳理后发现类似昌九生化最新收盘价超过10元，且两融余额超过亿元的个股共有48只，其中，北大荒股票近期正由于涉嫌信披违规被证监会立案调查。

　　霍肖桦告诉记者，之所以对此类高估值股票的融资风险更为担忧，就是害怕出现突然暴跌，给投资者带来损失。虽然两融市场有杠杆，但由于之前并未出现大量爆仓的情况，而且杠杆相对较低，大家往往都不太在意，这次昌九生化的跌停惨案正好给了市场一个警示。

　　而在宋一欣看来，监管部门应将打着重组旗号拉高股价的公司拉入黑名单，并将其列入重点监控范围，督促其履行更为完整、充分的信息披露义务，以防止市场通过借壳炒作变相地操纵股价。