公司发布三季报，1-9月实现营收84.1亿、同增48.6%，实现归母净利2.91亿、同比下滑4.34%，EPS为0.26元。

　　投资要点：

　　业绩低于预期，仍受海外业务拖累。业绩下滑的原因与中报时类似，主要是：

　　由汇率波动产生的汇兑损失、现金流差导致的财务费用等共计高达1.9亿、占净利润65%；海外业务因汇率波动和中东项目导致毛利率继续下滑，美加反倾销导致大量占用现金流，应收占比大幅提高，单季资产减值损失猛增。

　　收入增速断崖式下降。3Q单季收入增速仅为21.9%、大幅低于上半年的71.1%，主要原因是：（1）基数效应。去年收购的承达国际从3Q12开始并表，今年上半年贡献了整体增速71%中的26%。三季度后基数效应不再，整体收入增速自然下降；（2）承达去年结转的订单较少，今年的收入主要来自于上半年新签的订单，转化成收入的比例较其他装饰公司低，加上部分订单延迟，3Q单季同比增速下降较多；（3）受海外工程特别是中东部分项目影响，公司放慢了海外业务承揽和施工的进度，主业幕墙整体增速下降。

　　财务费用依然高企。1-9月销售费用率1.60%、同比下降0.24个百分点，管理费用率7.96%、同比下降0.85个百分点，资产减值损失占比1.06%、同比下降0.26个百分点，但财务费用率2.31%、同比大幅上升了1.82个百分点。财务费用高企的原因，一是汇兑损失仍在扩大，目前预计至少占财务费用的50%；二是美加对铝合金幕墙产品提起反倾销诉讼，海外业主预提了反倾销保证金，占用大量现金，导致公司短期借款大幅增加，财务费用飚升。

　　财务与估值根据三季报，我们下调公司2013-2015年EPS预测分别至0.45、0.70、0.95元（较前次分别下调17.5%、20.1%、22.2%），由DCF绝对估值法给予目标价12.00元，维持公司买入评级。

　　风险提示客户整合进展较慢导致订单增速低于预期；幕墙业务盈利能力低于预期；海外业务带来的汇兑损失扩大。（徐炜）

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