本土龙头抢占外资品牌份额的趋势形成我们认为，从今年下半年开始，本土龙头企业抢占外资品牌份额的趋势已经形成：1）本土品牌渠道优势进一步扩大，而传统外资品牌对新兴渠道的重视程度和渠道渗透率不够；2）消费终端场所进一步从传统KA渠道转向新兴渠道（母婴、电商和药店）过程中，本土龙头品牌的销售费用率将进一步下降；3）本土龙头企业将继续加大优质奶源控制力度（包括海外和国内并购），产品力继续提升，原料成本将有所下降。

　　贝因美在成为行业第一后，规模效应越发明显我们预计，贝因美在成为行业第一后，14年仍将维持较快增长，原因：1）12年三季度的营销体制改革还未真正发力；2）作为行业领导者，在行业整合大浪潮中，将充当并购者而非被并购者；3）规模效应越发明显，费用的使用效率将进一步提高。

　　上调13-15年盈利预测至1.28/1.77/2.17元我们看好公司市占率持续提升，销售结构升级和规模效应带来的净利率提升，将13-15年EPS从1.20/1.57/1.90元上调至1.28/1.77/2.17元。我们预计，1-3Q13净利润同比增长80-90%。

　　估值：重申“买入”评级，上调目标价至60元我们上调公司13-15年盈利预测，并将12个月目标价从43元上调至60元（基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现绝对估值，WACC假设为9.3%），分别对应14/15年PE为34和28倍，处于可比食品公司估值平均水平，重申“买入”评级。我们认为股价催化剂来自：1）市场一致预期有望不断上调；2）明年3月小企业大部分退出，或有并购机会；3）二胎政策或放开。

　　（赵琳 王鹏 何 淼）