上汽集团：业绩稳健 估值优势突出
上汽集团12 年的增长主要来自于上海大众：上汽集团12 年上半年收入同比增长9.8%，净利润同比增长5.08%，上海大众贡献公司净利润的46%，上海通用贡献利润的33%，其次是上汽通用五菱，汽车金融等。上半年业绩的增量主要来自于上海大众。上海大众上半年实现净利润100 亿元，同比增长30%，上海通用实现净利润70 亿元，同比下滑15%。
上海大众盈利能力面临下滑风险：从行业背景来看，今年以来中高级车比例提升，德系车份额逐月升高。上海大众凭借着新帕萨特和途观的持续旺销，中高级车占比继续提升，盈利能力亦随之提升。随着新帕萨特和途观逐渐进入稳定阶段，再加上竞争车型的不断涌现，增长压力渐显。而即将上市的新车型争力不够强，边际贡献不高，我们认为，上海大众盈利水平将面临下滑风险。
上海通用12 年净利润将同比下滑：由于双君车型老化，新车迈锐宝和科帕奇上市以来销量不及预期，上海通用销售产品结构下移，盈利能力下滑。2012 年上半年上海通用实现销售收入700 多亿元，同比下降1-2%，净利润70 亿元左右，同比下降15%。迈锐宝以价换量，但不抵双君的下滑，盈利能力可能继续下行。12 年上海通用净利润同比下滑将是大概率事件。
上汽通用五菱业绩增长超预期：上半年上汽通用五菱微车销售远超行业平均，市场份额稳步提升。同时进军轿车领域并取得不错的战绩，宝骏630 销售形势良好，使得公司产品结构上移，盈利水平提升。随着宝骏品牌产品线的不断完善，相信上汽通用五菱的轿车所占份额将会继续提升，盈利能力也将会随之提升。
汽车金融业务发展空间较大：公司的汽车金融业务主要来自于上汽财务公司和上汽通用金融，收入从07 年的3 亿元增加至11 年的17 亿元，11 年毛利率高达81.32%。2012年上半年两个公司贡献净利润8 亿元以上。目前公司车贷渗透率在10%左右的水平，与发达国家70-80%的车贷渗透率相比依然有较大的发展空间。但上汽通用金融受制于资金来源有限，成本高，法制监管的限制。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2012/2013/2014 年EPS 分别为1.84 元/2.17 元/2.35元，对应的PE 分别为6.8X/5.8X/5.4X，作为优质的行业龙头，估值具有较高的安全边际，再加上业绩的确定性较强，维持“买入”评级。
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