圣农发展：业绩触底在即 长期前景光明
公司发布2012年半年度财务报告，报告期公司实现营业收入18.62 亿元，同比增长49.61%；实现归属于母公司股东的净利润1.29 亿元，同比增长1.44%；实现稀释每股收益0.14 元。
1、公司产能扩展顺利，屠宰量同比增长超过50%，全年屠宰量有望达到2亿羽。
据我们估算，公司2 季度肉鸡屠宰量接近4200 万羽，较去年同期增长超过50%，公司产能扩张的进度符合预期，令人满意。公司上半年日屠宰产能达到64 万羽以上，随着新增9600 万羽肉鸡项目的全部达产，公司日屠宰产能下半年有望达到80 万羽以上，预计下半年公司肉鸡屠宰量超过12000 万羽是大概率事件，公司全年设定屠宰2 亿羽肉鸡的目标实现概率较大。
2、鸡肉价格下滑和原材料价格上涨挤压公司利润，预计4季度将是最艰难时刻。
上半年鸡肉价格下跌是导致公司利润同比几乎没有增长的最主要原因，公司鸡肉价格同比下降约8%，而主要原材料玉米价格上涨约8%。根据我们的测算，估计这两项因素直接导致公司毛利率由1 季度的11.5%左右下降至9.3%左右，使得公司基本上增收不增利。由于前期公司采购了较多豆粕，预计可以使用至3 季度末，所以3 季度预计公司毛利率水平可保持稳定。而进入4 季度，由于豆粕价格前期暴涨且目前处于高位，预计公司成本压力将会大增。就鸡肉价格而言，由于2 季度季度鸡肉价格出现下滑，而进入3 季度鸡肉价格未出现明显反弹，我们认为这是行业供求关系仍为改变的明证，在此趋势下鸡肉价格预计4 季度也难有较大反弹。因此，我们预计进入4 季度公司经营将进入最艰难时刻，单只鸡净利水平跌破1 元亦有可能。
3、行业危机推动公司变革，降低成本和扩张产能成为未来公司发展动力。
尽管由于行业周期下降导致公司利润大减，但公司管理层在此挑战下表现出的积极进取精神令我们敬佩。上半年公司宣布与海大集团合作，成立合资公司利用目前公司生产中所产生的副产品加工相关产品进行销售，预计未来该项目的投产将带来公司单只鸡净利水平的较大提升。近日，公司又发布公告未来5 年将把产能扩充至7.5 亿只鸡。未来五年，公司将依托福建省北部南平市优越的自然环境，将现有的年产2 亿羽肉鸡生产规模扩大至年产7.5 亿羽肉鸡，最终形成3 个年产2.5 亿羽肉鸡的生产基地，同时在福建省东部的福安市投资新建码头，采用水运的方式采购原料。针对该项目，公司将扩大祖代鸡的养殖规模，同时通过建设码头以水运方式采购原料，这两项措施也将大大提升公司的肉鸡养殖效率和降低养殖成本。预计该项目的完成，有望使得公司单只鸡的净利水平同比提升50%，届时公司将成为国内乃至全球当之无愧的肉鸡一体化加工产业龙头。
4、公司业绩触底在即，业务发展符合农业现代化的趋势，值得长期投资者关注。
尽管行业周期触底时点还不明确，但以公司2 季度单只鸡1.1 元左右的净利水平来看，已经是历年最低水平。考虑原材料价格高企的因素，在最悲观的情况下，公司今年4 季度和明年1 季度很可能遭遇单只鸡净利为零甚至为负的挑战。但是，预计随着明年原材料价格高峰退去，即使鸡肉价格没有大的反弹，随着公司内部生产成本的不断降低，公司单只鸡的净利也将呈现逐步上升的趋势，加上公司肉鸡屠宰产能不断增长，公司业绩有望在未来3 个季度内触底。考虑到公司未来产能扩张幅度较大，未来5 年复合增速高达30%以上，公司未来的竞争优势越加明显，盈利可预见性愈加明确，长期发展前景光明，值得长期投资者关注。
5、盈利预测及投资建议：
我们预计公司12 年-14 年EPS 分别为0.26 元、0.71 元和1.88 元，12 年-13 年的预测市盈率分别49倍和18 倍。尽管行业仍处于下行周期，考虑公司管理层积极推动降低成本和扩张产能，公司长期投资前景光明，我们首次给予该公司“买入”的投资评级，一年目标价15 元。
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