本周，沪深股市呈现很强的韧性，似乎有资金在呵护2100点。但三次跌破2100点后的上拉，并不能激发投资者入市的热情，甚至在拉高反弹中引来主动性抛盘，使得力守2100点的资金有些无奈。从技术面来看，2050点-2150点的得失意义重大，一旦该区域被有效击穿，一方面，2150点-2300点将成为新的上档强阻力区；另一方面，上证综指将向下拓展空间，到2000点之下去寻找多空新的平衡区域。正因为如此，未来6-8周，多空双方将围绕2100点反复拉锯，短期内恐还将创出年内新低。

　　截至8月23日，全部A股、沪深300的静态市盈率为12.90倍、10.24倍，估值水平似乎很有吸引力，但A股市场走势依然低迷，致使投资者始终缺乏必要的“安全感”。其中原因很多，最重要的有三个因素。

　　经济正处于艰难转型期

　　近一年，虽然管理层出台了一系列呵护股市的政策，包括积极引进机构投资者，但效果并不明显。3067点调整以来，A股市场的增量资金并不多，存量资金是推动抵抗性反弹的主要力量。今年7月底，广义货币M2为91.9万亿元；今年6月底，信托业资产超过了5.5万亿元，保险业资产达6.78万亿元。再加上全国社保、地方社保的资金，加快QFII审批，似乎A股市场并不缺后续资金。

　　与普通投资者不同，机构投资者更“厌恶”不确定性，更看重标的公司稳定的业绩增长。恰恰在目前，无论是美国、欧洲经济走向，还是欧债危机都处在巨大的不确定性中。中国经济正处于转型的关键时期，是对前30年或10年国内经济增长的调整，中国经济已经告别维持30年的高速增长。为了更好地调结构、促进中国经济增长转型，未来3-5年，中国经济增长或将放缓到6-7%，承受经济增长放缓的阵痛。还将承受国内很多行业产能严重过剩同时国内、外需求不足的阵痛。

　　国内外因素交织，使得各类投资者对行业、公司很难把握，特别是对国内宏观政策取向。我们认为，并不是国内机构不想投资A股市场，而是在巨大不确定性面前“放慢脚步”。

　　资金面触及“天花板”

　　1996年1月22日512点时，A股流通市值只有685.08亿元，而1995年12月底居民储蓄余额为29662.30亿元，居民储蓄是A股流通市值的43.3倍；2005年6月3日998点时，A股流通市值为8582.83亿元，而2005年5月底居民储蓄余额为130577.44亿元，居民储蓄是A股流通市值的15.21倍；2008年11月4日1664点时，A股流通市值为36123.67亿元，而2008年10月底居民储蓄余额为207743.76亿元，居民储蓄是A股流通市值的5.75倍；今年8月23日，上证综指以2113点收盘，当日A股流通市值为165628亿元，而2012年7月底居民储蓄余额为376337.78亿元，居民储蓄是A股流通市值的2.27倍。

　　从上述数字不难看出，随着A股流通市值快速增长(IPO、大小非解禁、增发、配股)，从685亿元到164917亿元只用了16年零6个月，A股流通市值增加了239.75倍，居民储蓄资金对A股市场的承接力越来越弱。特别是，在股市赚钱效应逐渐弱化的背景下，银行理财产品、信托产品、债券、民间信贷等加速分流居民手中的资金。

　　我们知道，无论是成熟股市，还是不成熟股市，上涨都是要靠“真金白银”来推动的。追忆1980年至2000年美国股市的超级大牛市，仅靠美国301K计划是远远不够的，其实推动这轮美国超级大牛市的动力来自于，全球的资金涌向美国股市，即“美国股市从美国人民的股市，转变为全世界人民的股市”。

　　上市公司业绩下滑

　　虽然A股市场蓝筹股估值水平与美国股市蓝筹股市盈率很接近，但A股蓝筹股与美国股市蓝筹股质地有很大的差距，并没有可比性。其一，美国蓝筹股有核心技术，管理能力、控制成本能力，产品议价能力很强。品牌优势决定了其盈利能力要明显强于国内企业，特别是在全球经济增速低迷的环境中；国内蓝筹股缺乏品牌优势，更多地靠价格竞争，产品议价能力低。

　　其二，除金融外，美国股市蓝筹股所处的行业要么是高科技、要么是消费，行业发展前景有优势。除金融外，国内的蓝筹股所处的行业几乎都是传统行业，伴随着中国经济30年的高速增长发展壮大。在中国经济发展转型期，它们占中国GDP的比重将逐渐下降。在国内、外需求不足的情况下，又要面对严重的产能过剩，大多数蓝筹股盈利的顶峰期已经过去，出现净利润同比下降、甚至大幅下降并不意外，而引领中国经济转型的蓝筹股尚未出现。

　　其三，美国股市蓝筹股大多数负债率较低，一般在20%-30%，甚至更低。苹果公司甚至零负债，手中还握有1000亿美元的现金。如果用总市值减去持有的现金，美国蓝筹股的估值水平将更低。而国内蓝筹股大多数负债水平很高，负债60%-70%很常见。财务费用过高，一旦遭遇全球经济不景气，业绩下滑速度很快。

　　我们认为，由于中国经济处于转型关键期，虽然中国经济增长继续放缓，汇丰8月制造业PMI初值为47.8，创下9个月以来最低，但管理层下半年不会推出大规模刺激经济的政策，更多地采取温和刺激经济政策，这轮中国经济增长调整或要延续至明年，上市公司要做好过冬的准备。受此影响，上市公司的盈利能力恐将继续下降，并拖累A股市场继续重心下移。A股市场涨跌已成为上市公司业绩变化的晴雨表，真正支持股价的是“业绩、业绩、还是业绩”，目前尚看不到上市公司业绩出现大幅增长的迹象。

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　　“三化”铸就“2100围城”

　　昨日，受8月汇丰PMI初值跌至9个月新低的影响，沪综指盘中再度跌破2100点，深成指盘中也再创调整新低；不过，随后沪深股指企稳反弹，收盘均实现小幅上涨。由于消息面上有利好进行对冲，加上市场对于经济下行已有认知，并且PMI部分分项指标的加速下行释放出一定的“赶底”的信号，因此糟糕的PMI数据并未对昨日的市场造成较大冲击。

　　本周以来短短的四个交易日中，2100点失而复得的戏码就已经上演了三次，充分反映出当前市场上涨无望、下跌不甘的纠结心态。在出现明显的超预期因素之前，预计市场将继续陷入指数平淡化、热点杂乱化、情绪麻木化的格局。

　　2100点三度失而复得

　　昨日沪深两市延续震荡。其中，沪综指盘中第三次跌破2100点，不过随后便逐步企稳回升，最终收复2100点；深成指也在创下调整新低后走出反弹，日K线收出阴十字星。

　　具体来看，截至收盘，上证综指收报2113.07点，上涨5.36点，涨幅为0.25%；深证成指收报8730.55点，上涨4.53点，涨幅为0.05%。与此同时，创业板指数和中小板综指分别上涨0.50%和0.52%。沪深两市分别成交503.3亿元和620.1亿元，环比小幅回升。

　　昨日公布的8月PMI初值低于预期，成为沪深股指盘中跳水的关键原因。汇丰银行昨日发布的数据显示，8月中国制造业采购经理人指数(PMI)初值47.8，创下9个月以来最低水平；其中，制造业产出初值则降至47.9，为5个月以来最低，新出口订单初值降至44.7，创41个月最低。

　　7月汇丰PMI指数升至5个月高点，一度令市场对经济见底的预期升温，从而引发了8月初的反弹行情 。不过，随后公布的7月份工业增加值等经济数据则令经济底再度被证伪，市场随之掉头向下迭创新低，退至2100点。此次8月份汇丰PMI初值的大幅回落再度验证了经济的持续下行，反映出制造业经营活动依然低迷。不过，面对糟糕的数据，昨日市场反应可以说好于预期，大盘在跌破2100点之后迅速企稳回升，并且，以有色金属为代表的权重股和以电子信息为代表的题材股彼此呼应，剔除ST股之后也有近30只个股涨停。

　　对此，分析人士指出，昨日市场对于PMI初值的平淡反应缘于三重原因。首先，部分利好消息与利空数据形成对冲，如取消现金红利税的预期、管理层对员工持股的鼓励、RQFII在港获热捧等；其次，在7月经济数据公布之后，市场对于经济底推迟已经有了一定的认知，并通过持续的下跌进行了反应，因此8月PMI初值的冲击已经在前期得到了提前缓冲；再次，PMI的大幅下行，特别是新订单、采购数量、就业等细分项目的加速萎缩，释放出一定的“经济赶底”信号，也提升了部分投资者对政策刺激力度加码的预期。

　　或继续纠结于“带刺玫瑰”

　　本周以来的四个交易日中，上证综指有三个交易日在盘中跌破2100点，分别是8月20日、8月22日和8月23日，而上证综指收盘均无一例外地收复了2100点。2100点一周之内三度失而复得，无疑折射出两重信号：一是市场压力重重，2100点岌岌可危；二是部分场外资金试探性抄底，在2100点下方伺机抢反弹。

　　就当前市场而言，基本上找不到支撑股指持续反弹的动力。基本面上，经济下行脚步并未停止，中报风险持续释放，上市公司业绩下降预期引发的估值重塑困扰市场。政策面上，财政刺激力度低于市场预期，货币放松预期频频落空，退市 、转融通等制度变革更是一度引发市场恐慌，加剧指数波动。资金面上，宏观流动性受制于外汇占款增速的回落，IPO、大小非解禁等扩容压力持续上升。在当前恶劣的市场环境下，股指短期并不具备大幅反弹的条件。如此一来，2100点究竟能否成为多方继钻石底之后的重要堡垒，确实值得怀疑。

　　不过另一方面，尽管指数疲弱，但近期几乎每个交易日市场都不缺乏热点板块和涨停股票 。这其中，存量资金通过炒作热点题材来获取收益，并以“削峰填谷”的方式在前期强势股和超跌股之间赚取差价；部分增量资金则伺机在新低出现和2100点下方试探性进场，采取快进快出、小打小闹的方式浅尝辄止。如此一来，在强势股补跌的同时，超跌股陆续反弹，题材股轮流开花。这种缩水的结构性行情维系着市场的温度，也使得股指在下行至2100点之后跌幅明显收窄，呈现出一种“跌不动”的横盘整理态势。

　　如此一来，市场在2100点“玫瑰底”附近陷入了既憧憬玫瑰又担心硬刺的纠结：向上看，反弹缺乏动力，高度难以期待，场外资金过而不入；向下看，经济加速探底，指数下跌空间可能不大，大举“割肉”似乎并不明智。短期而言，在出现明显的超预期因素之前，那么市场将继续陷入指数僵尸化、热点杂乱化、情绪麻木化的格局。（民族证券 徐一钉）