映象财经

　在资金面紧平衡、银监会下发一系列监管规则的背景下，原本已增长乏力的委外资金再逢“连夜雨”，非银机构或面临银行集中赎回资金的风险。“我们现在更多是选择半年之内的短久期债以应对。长久期债更多就是价格博弈，投机成分更多。”北京一位资深债基基金经理王华（化名）表示。

　　一季度经济数据超预期的情况下，市场出现了较大程度下跌，有传闻称，市场下跌或许是由于银行的赎回委外资金所导致。一位非银机构人士向第一财经记者指出，目前委外基金存在一定程度的浮亏，这种情况下银行或许不会选择大面积赎回，但是由于不清楚银行是否赎回以及赎回的时点，相对更为被动。

　　近年来，基金公司流动性问题日益凸显，风险管控的压力也在增大。为避免再一次出现类似于去年年底债市“黑天鹅”传导于货币基金的极端情况，不少基金公司也都提出了针对性措施。

　　资金紧平衡 

　　上周，央行打破连续13日不进行公开市场操作，重启7天、14天、28天逆回购及投放PSL（抵押补充贷款），但未对到期MLF（中期借贷便利）续作，当前流动性总体较为平稳，反映央行试图维持资金面的紧平衡。

　　4月19日，多位受访债券人士表示，当下感觉更多是处于“资金面略紧”状态，但并不出乎其意料。在一位券商债券交易员看来，流动性略有紧张或与财政缴税有一定关系，“不过以往的4月中旬都面临着企业所得税上缴”。

　　随着MPA（宏观审慎管理评估体系）考核节点过去，资金利率有所下行，不论是票据直贴利率，还是银行理财的收益率，下行趋势明显。不过，鉴于可能存在的银行委外基金赎回，债券在上周的下跌也在情理之中。

　　业内人士便指出，监管部门连续发文“防风险”、“防套利”，并且部分金融机构也面临现场检查。按照监管文件，在“去杠杆”的要求下，若遇到流动性压力抛售流动性的债券或股票是一个选择。

　　“金融监管趋严，万一融资需求出来，银行、保险受到监管，供给无法满足，造成收益率的短期上行。”王华分析道。

　　“即使短期资金价格有所回落，中长期隐忧也并未消除。从监管的角度来看目前同业链条的现状，监管风险仍然存在。”深圳一家公募的债券研究人士也认为。

　　银监会46号文《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理工作的通知》指出，非银机构利用委外资金进一步加杠杆、加久期、加风险等现象属于理财空转套利的范畴，银行业机构需对此进行自查。理财资金委外规模以及主动管理和非主动管理的规模情况，并列明简要交易结构也在排查之列。

　　上述债券研究人士表示，这意味着高杠杆博弈更为不可行。“高杠杆下资本利得不仅会引起净值波动，还会产生很大的操作风险。”该人士也告诉记者，基金公司的做法是根据账户的不同性质，在操作上加以区别，对于相对排名账户或者配置型账户，长端利率债的性价比不差，可以提前进行左侧操作，对于绝对收益特征的账户，考虑这类户在资产选择上本身也比较多，可以等待更加确定的机会再介入。

　　“同业杠杆和非银负债问题还比较严重，这对于货币政策形成较大制约，但货币政策转向和经济转向是落后于债券收益率转向的，收益率可能出现明显的高位钝化甚至回落的特征。”该深圳公募债券投研人士进一步表示。

　　委外或有所收缩 

　　银监会连续发文加强监管，要求银行防范风险，对委外资金有较大影响。对非银机构来说，则较为担心因为监管升级而导致银行集中赎回资金。

　　“委外目前或多或少有一定浮亏的问题，现在银行面临略微浮亏不想赎回，如果浮亏挽回就面临被赎回；也可能浮亏扩大，导致被动止损。”王华便向第一财经记者表示，由于银行本身负债率影响到资金增量，委外规模或会有所收缩。

　　可以看到，一系列监管文件下改变了银行的风险偏好，监管的变化对于非银机构的通道业务、中小银行的同业业务、银行和非银之间为“出表”将带来显著影响。

　　“严监管下银行资金管理严格，比如该季度风险准备金计充分会影响到资本充足率。又如同业存单不许发那么多，就影响到资金的筹集能力，限制投资的能力，还有些债券投资过猛也受到了限制。”王华说。

　　日前统计局公布了3月份CPI和PPI数据，3月份CPI增速为0.9%，PPI增速为7.6%，与2月份的水平接近。

　　“现阶段AA级的短期限信用债在4．%~4.8%之间，利率债方面十年期的国开债是4.2%。如果要买的话，我主要还是选短久期的。经济数据是比预期好一点，长期债券的收益率处在中间位置上，不下不上。短期如果上行的话，也是经济数据好转的短期因素。但长久期其实指望的是一个价差收益，有一定的博弈投机成分。”王华也表示。

　　从金融机构年初的规划上来看，很多银行今年在大力发展权益委外业务，不少非银机构也更为重视权益市场的研究。不过由于全社会的资本回报并没有提升，并不意味着对债券市场形成替代。值得注意的是，由于大量委外资金投向于高收益的信用债，随着委外的赎回与收缩，信用债可能面临一定程度的抛售。

　　货基收益率攀升 

　　随着债市未来走势的不确定性加大以及基金行业市场环境发生的较大变化，流动性风险管控压力也日益加大。

　　去年12月份，在债市“黑暗时代”来临之际，货币基金普遍遭遇净赎回，甚至出现了货币基金总规模减少40%以上的情形，还有多只基金份额减少20%以上的。

　　在此背景下，不仅仅是基金公司关注旗下货币基金流动性，密切关注机构赎回情况和因子定价偏离度等，所有的货币基金投资机构也在关注货币基金的流动性问题，甚至有不少金融机构发文要求旗下产品注意货币基金流动性。

　　针对兑付赎回资金的流动性风险，某货币基金经理介绍道：“保持基金投资组合中的可用现金头寸与之相匹配，在基金合同中设计了巨额赎回条款，约定在非常情况下赎回申请的处理方式，针对投资品种变现的流动性风险，主要通过限制、跟踪和控制基金投资交易的不活跃品种（企业债或短期融资券）来实现。”

　　在通胀走高、经济不确定性较大、货币政策边际收紧的前提下，货币市场利率水平较高，现金类资产的性价比凸显出来。年初以来货币市场基金整体收益持续攀升，较2016年大幅提升。

　　业内人士表示，本周央行公开市场有1900亿逆回购到期，无央票和正回购到期，若央行不进行其他操作，央行公开市场将自然净回笼1900亿。未来利率上涨仍是主旋律，将继续推高货币基金收益率。