映象财经

　  为了拓展亚洲经济体的对外交流渠道，建立更为广泛的跨区域联系，博鳌亚洲论坛自2010年开始组织编写和发布新兴经济体发展年度报告。2017年度报告仍以E11（新兴11国，指二十国集团中的11个新兴经济体，即阿根廷、巴西、中国、印度、印度尼西亚、韩国、墨西哥、俄罗斯、沙特阿拉伯、南非和土耳其）为主要研究对象，重点分析了2016年新兴经济体在经济增长、就业与收入、物价与货币政策、国际贸易、国际直接投资、大宗商品、债务和金融市场方面的新情况和新进展，并对2017年新兴经济体的经济形势进行了展望。

　　2016年新兴经济体增长缓中趋稳

　　2016年，得益于大宗商品价格缓慢回升以及经济政策调整与改革的成效逐步释放，新兴经济体的经济增速大幅下滑势头得到抑制，总体呈现缓中趋稳的发展态势。从国别来看，由于俄罗斯、巴西等经济体经济走出衰退，经济增速触底反弹，E11各经济体之间的经济增速分化有所收窄。物价温和上涨、就业与收入分化加大、国际贸易持续低迷、国际直接投资增长大起大落亦是一年来新兴经济体经济运行的总体特点。

　　各国的增长率差距缩小 

　　占E11国家GDP总量约50.7%（按照2015年的现价GDP计算）的中国经济增速放缓，原因在于其经济运行中仍存在不少突出的矛盾和问题，如产能过剩和需求结构升级矛盾突出，经济增长内生动力不足，金融风险有所积聚，部分地区困难增多等。为了解决这些难题，中国正围绕供给侧结构性改革这条主线，稳步推进“三去一降一补”等，由此导致的经济增速放缓在所难免。随着结构调整不断加快，改革红利逐步释放，中国经济有望实现“软着陆”，继续保持中高速增长，基于此，2016年中国GDP增长率约为6.7%。

　　通货膨胀压力较大 

　　受国际大宗商品价格回升、货币贬值压力加大以及国内经济状况的影响，2016年E11国家通货膨胀率普遍较2015年有所上升。根据IMF的统计，2016年南非通货膨胀率为6.3%，相比2015年上升1.7个百分点；中国通货膨胀率为2.0%，相比2015年上升0.6个百分点；印度、韩国、墨西哥、沙特阿拉伯、土耳其等国的通货膨胀率也都有所上升。巴西、俄罗斯等国的通货膨胀率虽然在2016年有所下降，但是依然维持在较高水平。

　　生产者价格指数增长率也显示出E11国家仍面临较大的通货膨胀压力。2016年巴西、印度尼西亚、南非、墨西哥等国的生产者价格指数增长率均维持在较高水平，且相比2015年出现较大幅度上升。印度、沙特阿拉伯、中国、韩国的生产者价格指数增长率则逐步由负转正或降幅收缩。尽管面临较大的通货膨胀压力，但由于经济增长疲弱，多数E11国家在2016年不断下调基准利率以刺激经济。

　　国际贸易持续低迷，国际直接投资阴晴不定 

　　世界贸易组织（WTO）数据显示，2015年全球货物进出口总额为33.25万亿美元，较2014年下降12.7%。其中，货物出口总额为16.48万亿美元，较2014年下降13.2%；货物进口总额为16.77万亿美元，同比下降12.2%。在纳入统计的204个WTO成员中，只有21个经济体的货物贸易总额实现正增长。扣除价格因素后，2015年世界贸易量较2014年增长2.8%，预计2016年全球贸易量增速仅为1.7%。

　　联合国贸易和发展会议（UNCTAD）数据显示， 2015年E11的FDI流入总额为3432亿美元，较2014年下降2.8%。由于FDI流出的大幅下降，2015年E11的FDI净流入总额达到1197.63亿美元，较2014年增加38.1%，扭转了此前3年FDI净流入的下降趋势。2016年上半年，全球FDI流入额再度出现负增长，下降5%，估计全年将下降10%～15%。

　　大宗商品在波折中复苏 

　　2016年，国际大宗商品价格在波折中维持了复苏态势。上半年，商品研究所（CRB）指数快速上行，由年初的370点左右上升至6月的420点左右。6月至10月经历了回调，一度下探回400点左右。自10月下旬起再度上行并突破年中的高点，到2017年1月上旬超过430点。整体来看，2016年经过一年的时间，国际大宗商品价格恢复至2015年年初水平，形成了以2016年年初为谷底的反转态势。

　　从更长的观察窗口看，2016年的复苏可能意味着国际大宗商品价格走完了始自2011年第二季度、特别是2014年第二季度的下行通道，开启了触底反弹的新周期。具体来看，2016年原油、天然气、煤炭等能源类大宗商品价格均实现反弹，钢铁和有色金属及贵金属价格也都出现不同程度的回升，化肥类和农产品(000061,股吧)类大宗商品扭转了2015年全面下跌的趋势，不同品种价格有升有降。

　　债务持续攀升，部分国家突破警戒线 

　　当前，高债务水平是全球经济复苏的重大障碍，可能使包括E11在内的各经济体面临债务—通缩螺旋循环的风险。从公共债务来看，相较于G7国家，E11各国的公共债务水平较低，但存在不同程度的上升，其中沙特阿拉伯的公共债务上升最为迅猛。E11各国的财政赤字水平存在较大差异，部分国家的财政赤字水平较高，且上升速度较快。

　　从私人部门债务来看，新兴经济体的私人部门债务水平较高，并且持续上升，这与金融危机后发达经济体采取的宽松货币政策导致借贷成本下降，部分E11国家的私人部门扩大借贷规模密切相关。从外债来看，E11国家的外债规模整体有所下降。部分E11国家的偿债压力较大，2015年巴西、印度尼西亚、阿根廷和俄罗斯的偿债率较高，均突破了国际公认的20%的警戒线。

　　金融市场大幅波动 

　　国债市场方面，E11国家10年期国债收益率在2016年仍维持不同的变动趋势。股票市场方面，除中国外，2016年多数E11国家股票市场规模有所扩大。阿根廷、巴西、俄罗斯三国股票市场市值2016年相比2015年分别增长37.0%、29.0%、28.4%。在房地产市场方面，多个E11国家房价出现快速增长，房地产市场蕴含的风险不断增加。E11国家大都采取了针对性的措施，并取得了初步成效。未来E11国家房地产市场将会继续调整，但风险总体可控。

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　　2017年，E11经济增长仍将面临各种风险和挑战，例如劳动生产率增速放缓、收入分配差距扩大引发社会不稳定、债务水平攀升、外汇市场波动加剧、保护主义不断升级、美国经济政策存在不确定性及各种地缘政治风险加大等。从综合领先指数、消费者信心指数和商业信心指数来看，E11经济走势出现向好的势头。但一些风险和挑战因素也将掣肘E11经济的稳定增长。

　　鉴于2016年新兴经济体经济的运行态势以及2017年E11经济面临的诸多风险与挑战，本报告认为，2017年E11经济复苏仍将稳中向好，对世界经济增长的贡献将继续保持积极态势。与2016年相比，经济增速可能出现小幅上升，按各经济体购买力平价计算的经济总量加权计算的经济增长率为4.5%。作为E11中最大的经济体，中国经济增速维持在6.5%～6.7%的可能性较大。

　　劳动生产率增速放缓，老龄化问题严重 

　　劳动生产率的增速放缓已成为全球性问题。在E11经济体中，除了印度外，中国、俄罗斯、韩国等国均面临严重的人口老龄化问题，人口老龄化会使适龄劳动人口的增长下降甚至负增长，劳动力供给减少，人口抚养比上升，进而导致部分新兴经济体劳动生产率的增长率下降。

　　与此同时，全要素生产率增长缓慢和投资不足也是造成劳动生产率增长放缓的主要原因。技术进步对经济增长的促进作用减弱以及国内外存在诸多阻碍全要素生产率提升的制度因素，导致全要素生产率增长较慢。受经济和政策环境不确定性、融资约束以及投资壁垒的影响，新兴经济体的投资尤其是私人投资增速放缓，单位劳动使用资本的增长放慢，最终二者都阻碍了新兴经济体劳动生产率增速的提升。

　　债务风险加大，财政赤字水平高 

　　当前，全球利率水平依然保持低位，通货紧缩压力犹存，而债务尤其是私人部门债务水平高企，新兴经济体的私人部门债务持续上升。根据国际货币基金组织于2016年10月发布的《财政监测》显示，2015年全球债务总额高达152万亿美元，约占GDP总额的225%，创历史新高。

　　2010年以来新兴经济体的私人部门债务水平连续攀升，截至2015年已超过60%。为了应对金融危机的冲击，发达经济体采取的量化宽松货币政策，使国际资本市场流动性泛滥，资金借贷成本降低，E11等新兴经济体非金融企业部门的借贷额不断增加，私人部门债务水平上升较快。在新兴经济体中，中国的私人部门债务水平较高，企业去杠杆压力较大，债务违约风险凸显。

　　此外，虽然E11的公共债务水平较低，但部分新兴经济体的财政赤字水平较高，且增长较快。根据国际货币基金组织的数据做简单平均计算，2013—2016年E11的公共债务占GDP的比重从37.1%逐步升至43.8%，财政赤字水平从1.85%变为4.97%。沙特阿拉伯、巴西、阿根廷等的财政赤字水平较高，且增长较快。这些国家的政府如不能在增收和减支间找到平衡点，未来公共债务风险将大幅攀升。

　　外汇市场持续波动，存在引发竞争性货币贬值风险 

　　发达经济体货币政策持续分化以及新兴经济体自身经济状况变化可能会进一步造成新兴经济体外汇市场的波动。发达经济体不均衡的经济复苏状况使得其货币政策持续分化。

　　在经济持续复苏的基础上，美国货币政策将会在2017年继续收紧，而欧元区、日本等发达经济体货币政策将继续保持宽松，因此，美元总体将会保持走强趋势。但由于美联储进一步加息的时点和节奏以及其他发达经济体货币政策走向仍存在一定的不确定性，这使得主要发达经济体货币汇率可能发生较大的波动。在这种情况下，新兴经济体货币对美元汇率将继续面临较大的贬值压力，同时波动性可能进一步上升。

　　从新兴经济体内部来看，受经济复苏缓慢、通胀压力上升等因素影响，多数新兴经济体货币存在贬值基础。与此同时，在经济基本面较为疲弱的情况下，部分新兴经济体为促进出口和刺激总需求，还存在鼓励或默认本国货币贬值的现实需求。如果各国货币当局不对此采取措施，甚至可能引发竞争性货币贬值。

　　保护主义不断升级，经济合作增加变数 

　　近年来，各国都加大了政策调整的力度和频率。由于经济社会问题频现，各国政府都寄希望于通过政策调整来维持稳定的经济社会秩序。这本来是应对问题与挑战的积极行动，但很多国家在政策调整过程中均以自身利益为重，甚至以邻为壑，催生了各种形式的保护主义,并且，以G20为代表的全球主要经济体，仍在不断推出新的保护主义措施，而在促进贸易和投资便利化方面进展缓慢。

　　作为全球最大的经济体，美国已成为全球保护主义措施的主要推行者。在对外经贸关系上，特朗普政府宣布退出跨太平洋(601099,股吧)伙伴关系协定（TPP），宣称重新谈判或退出北美自由贸易协定（NAFTA），并试图标定中国为汇率操纵国从而对中国商品征收45%的高关税。全球范围内尤其是发达经济体不断升级的保护主义对E11参与和推动全球和区域经济合作增加了新的变数。

　　特朗普新政溢出效应逐步显现 

　　特朗普当选美国总统后，其国内经济政策倾向包括减税、增加基础设施建设投入、放松金融监管等，对外经济政策则倾向实施贸易保护。特朗普政府经济政策的不确定性包括以上政策究竟能在多大程度上得以实施以及最终政策效果的不确定性，其将从多个渠道对新兴经济体实体经济和金融市场带来影响。

　　首先，特朗普政府经济政策将会通过美国经济来影响新兴经济体经济。如特朗普政府的财政政策刺激措施可能会推动美国经济增长，从而对全球经济和新兴经济体经济带来正向溢出效应。其次，特朗普政府经济政策的实施也可能对美国其他政策带来影响，如财政刺激措施将会影响美联储加息的节奏与步伐，从而迫使新兴经济体进行相应的政策应对。最后，特朗普政府的贸易保护主义倾向将会对新兴经济体带来巨大负面冲击。