映象财经

　　昨日债市突然上演“风云突变”的一幕。早盘，国债期货还在下跌，但午后突然翻红，银行间市场现券收益率也由涨转跌，市场流动性紧张态势午后明显缓解，市场情绪较前日有所好转。

　　对于背后的原因，市场人士认为，除昨日央行在公开市场加大净投放量之外，市场传闻央行当日还指导部分银行通过“X-Repo”这一市场化工具投放了资金，释放出央行多渠道加大流动性投放力度、提振市场信心的重要信号。

　　多品种债券调整发行计划

　　昨日，本应是国开行2016年第五期、第七期金融债增发债券招标的日子，但国开行却取消了原定的发行计划，将20年期、7年期这两期金融债取消发行，后续发行计划将另行公告。

　　不仅是政策性金融债调整了发行计划，国债也在缩量发行。昨日，财政部将今日发行的两期2016年记账式附息续发国债的发行规模分别降至160亿元，较上期280亿元的规模大幅缩减。

　　“在市场情况不好的情况下，将国债发行规模缩减，可一定程度上减轻市场压力。”某银行债券交易主管告诉记者，上周五短期国债的流标，已显示出市场流动性压力，财政部近日已对一些承销团成员摸底，适时调整了发债计划。

　　从以往情况来看，在市场资金面紧张和债市下跌时，一些发行人出于发行成本考虑，通常会灵活调整发行计划。其实从上周开始，便有不少企业调整了发债计划，而这种趋势在本周开始愈演愈烈。

　　本周以来，不仅多只中票、短融等债务融资工具延迟或取消发行，专项债券、个人住房抵押贷款资产支持证券也延迟了发债计划。据中信证券统计，仅上周，就有29只债券取消了发行计划，主要集中在钢铁、交通和公共事业行业。

　　华创证券固收团队分析指出，由于近期资金面紧张，债券市场调整幅度越来越大，有些机构买了新债就亏，因此信用债发行难度越来越大，很多发行人被迫取消发行。不过，目前取消发行的债券资金需求会一直存在，预计现在取消发行的债券或在未来形成供给压力。

　　多渠道“出手”提振市场信心

　　值得注意的是，昨日早盘还在下跌的国债期货，午后突然翻红。债市上演了“风云突变”的一幕。

　　此外，昨日银行间市场利率债收益率虽整体依旧上行，但幅度已较前日收窄。午后市场情绪也逐渐好转，中债10年期国债收益率上行4个基点至3.37%，下午市场流动性情况也趋于好转。

　　记者了解到，这主要是因为下午市场传出：央行当日指导部分银行通过银行间质押式回购匿名点击业务（X-Repo）向市场投放了资金，虽然总量不多，但却被市场人士视为央行多渠道“出手”提振市场信心的信号。

　　背后的逻辑在于，“与央行公开市场仅向银行等一级交易商提供资金有所不同，通过X-Repo放钱，可令非银行类机构‘雨露均沾’，有利于改善流动性分布不均的格局。”华东某银行资深债券交易员向记者解释了X-Repo这一市场化工具的重要意义。

　　他告诉记者，目前在X-Repo系统里，各类机构都可以参与报价，虽然昨日在该系统上投放的资金不多，但却释放出央行多渠道维稳的信号。

　　中信证券债券分析师明明进一步解释称，央行指导部分银行通过X-Repo释放流动性，有助于缓解市场紧张情绪。“近期债券市场波动的确有些过度，需要央行来稳定市场信心。”

　　X-Repo系统于去年8月正式上线，是指在每个交易日的特定时间段，参与机构通过同业拆借中心的交易系统，发送匿名的正回购或逆回购限价报价，交易系统根据参与机构设置的双边授信条件，按照“价格优先、时间优先”的原则，对正、逆回购的报价进行自动匹配。匹配成交后，正回购方按照同业拆借中心设定的统一折算率提交质押券，完成交易。匿名点击省去了反复询价和成交确认环节，具有操作流程短、交易时效性强、报价效率高等优势。

　　事实上，央行多渠道维稳的信号，还体现在昨日的公开市场上，央行净投放资金力度也在“加码”。若加上昨日到期的国库现金定存资金量，昨日央行实际净投放资金量1050亿元，较前一交易日增加逾六成。

　　业内人士表示，当前央行对短期流动性的态度，依旧是影响当前市场的重要因素。目前央行仍坚持中性稳健的操作，对冲维稳态度明显。由于年关临近，故市场对流动性的担忧仍难消退，流动性风险仍需警惕。

　　【市场动态】

　　从多位固收人士处了解到，伴随着国海证券事件的发酵，此前一路高歌猛进的债券市场，正在从三个维度迎来“去杠杆”压力。

　　当前流动性总量不足、时点扰动较多、传递链条阻塞的问题比较突出，对未来一两个月流动性波动风险仍不可掉以轻心。尤其是，对于MPA考核实施造成的流动性结构性问题需保持警惕。

　　此次“假章门”事件，也让机构之间的债券代持业务被推上风口浪尖。那么，债券代持究竟是咋回事？随着监管的介入，代持业务会不会迎来一波监管风暴？

　　历史总是惊人相似。发端于2013年末，孕育于“钱荒”期间市场动荡的这一轮利率牛市，因为又一次的流动性异常波动而崩溃。历史又有着很大的不同，虽然流动性还没有到“钱荒”那样紧张的地步，但债市遭受的冲击却是空前的。

　　有基金公司人士表示，“公司大部分货基仓位配的是短期回购+中期存款，近期资金面紧张，这一部分的收益率其实挺高的。预计债券出清后，由于现在拿了一些高收益的存款，明年的货币基金业绩还是会比较好看的。”

　　在受访的十几家城商行和农商行人士中，有近七成对委外持谨慎态度，意味着不会扩大委外规模，近一半判断明年委外规模可能收缩。

　　此轮债市调整让债券类资管机构叫苦不迭，相关私募基金也难独善其身。根据私募排排网的数据，上周更新净值的债券类私募产品约8成今年以来的收益还保留正数。

　　　【市场观察】

　　近期的流动性紧张实质是市场各方的“心慌”，是债券在过高杠杆下对市场波动产生的心理紧张。由此，机构的“杠杆”可能加速下降，而短期“解杠杆”过程又会促使流动性需求会非线性上升。

　　临近年末，在资金面预期本就偏紧、信用违约事件不断的背景下，银行理财监管趋严，令市场情绪更为脆弱，当前整体环境仍利空债券市场，国债期货调整也难言结束，建议投资者继续保持谨慎，降低仓位控制风险。

　　记者采访了富国大通副总裁李大治、博时基金固定收益研究总监王申、国泰君安证券固定收益部董事总经理周文渊、申万宏源证券固定收益部首席分析师范为，复盘本轮债市下跌的原因及市场趋势。

　　中信建投证券宏观与债券研究团队首席分析师黄文涛表示，债市短期存在超调风险，由于本轮去杠杆下，货币基金和债券基金的赎回及部分委外暂停续作压力在不断发酵，债券代持等交易风险上升，流动性压力趋紧。